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Un nuevo experimento en política monetaria

por 13 julio, 2017

Un nuevo experimento en política monetaria
Como la Fed buscará minimizar la disrupción de la reducción del tamaño de su hoja de balance, el impacto de una estrategia gradual y predecible será menor, aunque el signo del efecto debiera ser similar. Por otro lado, más temprano que tarde los bancos centrales de la Eurozona y el Reino Unido toman decisiones similares, lo que llevará a que, en términos más generales, el principal mensaje para los próximos años sea que las autoridades monetarias ya no serán fuente de liquidez ilimitada. Volveremos a un mundo donde los fundamentos de los activos, como las perspectivas macro para un país o el crecimiento de una compañía, retomarán su rol protagónico en la evolución de los precios.

Los programas de compras de activos (quantitative easing o QE) de los bancos centrales son instancias en las que la autoridad compra activos con el fin de mejorar la liquidez del mercado y apoyar una mejora en las condiciones financieras de la economía. Si bien sus primeras versiones datan de la Gran Depresión, se hicieron conocidos a partir de la experiencia de Japón desde comienzos de los 2000, pero principalmente desde que se aplicó en EE.UU. a partir de 2008 y por el Banco Central Europeo con más fuerza desde 2014.

En teoría, el QE se traduce en mayor liquidez para las instituciones financieras, las que, en busca de generar intereses, traspasan los recursos y las menores tasas a empresas y hogares, apoyando la demanda agregada. Sin embargo, desde sus comienzos estos programas han tenido muchos críticos, que apuntan a que las variables nominales como el dinero no tienen efectos en las reales (como el producto), sino que se traspasan íntegramente a la inflación. Respecto a esto, la evidencia apunta a que los distintos QE han tenido un impacto muy favorable en mejorar las condiciones financieras y uno más moderado pero positivo sobre la actividad. Al mismo tiempo, la inflación de bienes y servicios sigue acotada en las economías desarrolladas, mientras que no hay evidencia contundente sobre burbujas de precios de activos. Todo este enredo se resume bien en las palabras del ex presidente de la Fed, Ben Bernanke, quien dijo que el QE "no funciona en teoría, pero sí en práctica".

El banco central estadounidense dio un paso importante en 2013: dejar de comprar activos. Solo el anuncio de este cambio provocó uno de los golpes más fuertes de los últimos años a las tasas de interés y los activos de mercados emergentes, el denominado taper tantrum. Ahora nos enfrentamos a otro paso de esta nueva forma de hacer política monetaria, donde la Fed comenzará a reducir el monto de los activos que tiene (que llega a los USD$4,5 millones de millones). En su búsqueda por evitar una reacción similar a la de 2013, ha extremado las precauciones para que no haya sorpresas. Para eso, desde 2014 el equipo de investigación tiene publicada una estrategia general, la que fue actualizada con lujo de detalles en su última reunión de política monetaria.

El principio del fin del QE es un evento nuevo en la historia de la política monetaria, por lo que nadie sabe muy bien cuál será su impacto. Una forma de pensar en una especie de techo de este es suponer que todo ocurre de una vez y por sorpresa, por lo que la reacción es violenta. Usando las estimaciones que existen del QE, una reducción sorpresiva de los activos de la Fed impulsaría fuertemente al alza las tasas de interés soberanas. Por ejemplo, solo el anuncio del primer QE en EE.UU. (el más sorpresivo), habría hecho caer la tasa a 10 años en alrededor de 40 puntos bases, mientras que al conocerse otros detalles el efecto ascendería a un punto porcentual. De darse el inverso, alzas de esta magnitud tienen la capacidad de desestabilizar el mercado, principalmente porque tienen asociadas caídas en las bolsas y un fortalecimiento del dólar, que hace el efecto doblemente adverso para el resto del mundo.

Como la Fed buscará minimizar la disrupción de la reducción del tamaño de su hoja de balance, el impacto de una estrategia gradual y predecible será menor, aunque el signo del efecto debiera ser similar. Por otro lado, más temprano que tarde los bancos centrales de la Eurozona y el Reino Unido toman decisiones similares, lo que llevará a que, en términos más generales, el principal mensaje para los próximos años sea que las autoridades monetarias ya no serán fuente de liquidez ilimitada. Volveremos a un mundo donde los fundamentos de los activos, como las perspectivas macro para un país o el crecimiento de una compañía, retomarán su rol protagónico en la evolución de los precios.

En este ambiente, aún habrá muchas formas de obtener buenos retornos, aunque estos no se darán de manera tan transversal, ni en las magnitudes del último año y medio. Será un lento retorno al viejo normal, que exigirá estar preparados.

Jorge Cariola
Economista Grupo Security

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