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Las diferentes interpretaciones de los analistas a la fusión CorpBanca/Itaú

por 7 febrero, 2014

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La opinión unánime del mercado es que la fusión Itaú/CorpBanca es un gran negocio que crea un holding bancario regional con el peso para pelearles mercado a gigantes como BTG y los pesos pesados de Wall Street y Europa, que en los últimos años han desembarcado con artillería pesada en la región, quitándoles negocio a los operadores locales.

Donde no hay consenso entre los analistas es que si fue mejor negocio para Álvaro Saieh, controlador de CorpBanca, o para las dos familias brasileñas que controlan Itaú. Tampoco hay unanimidad en cómo valorar la operación y a qué precio van a llegar las acciones de CorpBanca.

Credicorp Capital/IM Trust le da un valor al banco fusionado de US$ 6.000 millones y estima que como resultado de la fusión las acciones de CorpBanca subirán a $ 7,40 a fines de este año. Concluye que, a pesar de que no hubo “premio” en la oferta de Itaú, la transacción será beneficiosa para los actuales accionistas del banco de Saieh.

Los analistas de Citicorp dicen que la operación es muy beneficiosa para Itaú. “Tiene mucho sentido estratégico, ya que la combinación de Itaú Chile y CorpBanca crea el tercer mayor banco en Chile y el sexto en Colombia”, dice el informe. Pero Citi valora al nuevo banco por debajo que Credicorp –US$ 5.700 millones– y estima que como no hay premio para los accionistas de CorpBanca en la oferta de Itaú, le otorgan un valor para las acciones de $ 6,9 para el final de 2014.

El informe de Santander GBM, el brazo de finanzas corporativas del banco español, es el más optimista. Le da un precio objetivo a las acciones de $ 8,5 y estiman que esta transacción es positiva para los accionistas minoritarios desde el incio, “ya que la incorporación de Itaú Chile se estaría realizando a descuento, creando, además, un banco con mayores economías de escala, eficiencias y con la potencialidad de continuar expandiéndose dentro de Latinoamérica”. Aunque el Diario Financiero reveló que el informe del banco español incluía un análisis que estimaba que los minoritarios no estarían recibiendo los mismos beneficios del controlador, el informe que El Mostrador Mercados tuvo acceso no incluye esa parte y Santander insiste que ese es el único informe que se distribuyó.

¿Cash para los controladores, o no?

Otra parte del acuerdo de fusión que recibe interpretaciones diferentes es si el Grupo Saieh se lleva efectivo en la operación.

El informe de Citicorp hace hincapié en lo que Jorge Andrés Saieh aseguró en la conferencia: ningún miembro de la familia controladora recibirá “cash” en la operación.

Pero eso no es 100% efectivo. A a pesar de que la operación fue estructurada en una forma que permitió evitar hacer una Oferta Pública de Acciones (OPA), algo que esperaban algunos accionistas minoritarios, la fórmula de fusión le dejó liquidez al grupo.

Lo hace por varias vías, que le permitirían recaudar poco más de US$ 500 millones, aunque cercanos a Saieh explican que la cifra neta que recibirá será de un total de US$ 210 millones, o sea, menos de la mitad.

Por un lado, el acuerdo dice que debe vender un 1,5% del banco antes de iniciar el canje de acciones con Itaú, lo que a los precios actuales significaría recibir unos US$ 60 millones. Sin embargo, lo que ocurrirá es que canjeará acciones de CorpBanca suyas por acciones de algunos minoritarios de CorpGroup.

Luego vienen los repartos de dividendos. Aunque en el mercado se prevé que en la próxima junta de accionistas Saieh modifique la política de repartición de dividendos de 50% que acordó en 2013 hasta un 100%. Fuentes del grupo indican que no se llevará a 100%, sino a un porcentaje menor. Dado que en 2013 el banco ganó casi US$ 300 millones, Saieh podría llevarse hasta US$ 150 millones a su billetera y, si repite la performance, en 2014 serían otros US$ 150 millones. En total US$ 300 millones. Pero, según las fuentes, Saieh sólo recibirá un total de US$ 185 millones por ambos períodos.

Una tercera vía por la que Saieh sacaría cash de la fusión es a través de la venta del saldo de 12,38% de la propiedad de CorpBanca Colombia que aún mantiene y que le será comprada por el nuevo banco Itaú CorpBanca como componente de la operación. Ese porcentaje es parte del 33,61% que el Grupo Saieh no controla en el banco colombiano y que el nuevo holding va a adquirir. Dicho porcentaje fue valorizado en US$ 894 millones, por lo que Saieh debería recibir unos US$ 330 millones.

El miércoles, el Diario Financiero reportó que algunos minoritarios estarían con dudas acerca de esta parte de la operación, alegando que el controlador se estaría beneficiando por sobre ellos. Desde CorpBanca lo niegan e insisten en que “las condiciones a la que acceden los accionistas de CorpBanca a esta nueva entidad son ventajosas. La magnitud que alcanzará el banco fusionado será muy superior a lo que es CorpBanca hoy, y la idea es que la entidad fusionada (en la que participan todos los accionistas) sea titular de la mayor participación posible en su filial en Colombia. Tal como se informó, el banco fusionado Itaú-CorpBanca ofrecerá a los accionistas minoritarios de Banco CorpBanca Colombia el comprarle las acciones, siendo el precio que se ofrecerá el mismo a todos ellos”.

Fuentes que conocen bien la operación explican que, después de que el banco esté fusionado, tendrá capital fresco sin usar por US$ 650 millones y de ahí se pagará esa adquisición. “Ahora hay que tener en cuenta que como la ley colombiana sólo permite tener en una sola mano el 95% de la propiedad, lo que se va a adquirir no es el 33,61%, sino que cinco puntos porcentuales menos, es decir, el 28,61%. Por lo tanto, lo que se requiere son US$ 760 millones y no los US$ 894 millones. Los recursos propios que tiene el banco le permiten cubrir el saldo que no será cubierto por los US$ 650 millones”, explica la fuente.

Además, el acuerdo también incluye una línea de crédito a 7 años y “a precio de mercado” por US$ 950 millones para el holding de Saieh por parte de Itaú, que estará disponible para que CorpGroup refinancie sus deudas, sujetas a covenant, aunque –según lo informado– CorpGroup reduciría sus pasivos con lo que obtenga de vender su 12% en Colombia.

Para los analistas de Credicorp/IM Trust, ese crédito en parte, evidencia las necesidades de liquidez del grupo, “que han presionado negativamente las acciones del banco en los meses previos al anuncio de la fusión”. Concluyen que la operación debería eliminar cualquier riesgo de liquidez.

Desde CorpBanca han insistido, en varias oportunidades, en que no hay problemas de liquidez y que el banco no se está fusionando para generar cash para los controladores.

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