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Por una nueva lectura del IPOM

por 23 enero, 2008

Como es sabido, desde que la realidad mostrara en forma persistente que la relación entre la inflación y el crecimiento de la cantidad nominal de dinero no tenía mucha validez gran parte de los bancos centrales han ido adoptando un esquema donde fijan un objetivo de inflación a mediano plazo en vez de un objetivo para la tasa de crecimiento de la cantidad nominal de dinero. Dicho sea de paso, es la primera derrota de la visión mas ortodoxa del monetarismo en el campo de la política monetaria, léase Friedman.



En Chile, las autoridades económicas de la administración de Lagos también adoptaron este nuevo esquema, coherente además con la idea de hacer navegar a la economía chilena con un piloto automático, es decir reglas claras e inamovibles en el corto plazo: 1% de déficit estructural y metas de inflación a mediano plazo de 3%. Y podríamos agregar flotación del tipo de cambio. Con una globalización turbulenta y desafíos estructurales propios de una economía que no puede todavía darse el lujo de jugar en las ligas mayores, la tríada indicada merecería comentarios aparte.



La fijación de un objetivo para la inflación es sin duda un avance en el diseño de la política económica siempre y cuando se tenga en cuenta el contexto en el que se realiza y tratándose de una economía como la chilena, sus consecuencia para el desarrollo económico futuro. Por cierto existen otros que piensan que lo único importante es estar en línea con los grandes operadores del mundo financiero.



Ahora bien, ¿como alcanzar el objetivo de inflación? Puesto que el banco central puede influir en el gasto o la demanda domestica a través de la tasa de interés (real) entonces dicha institución debe fijar una tasa de interés según alguna regla (la mas conocida es la regla de Taylor). En términos generales la regla establece que el banco central actuara sobre su tipo de interés nominal en respuesta a: la desviación de la tasa de inflación con respecto a su objetivo y a la desviación entre la producción efectiva y la producción potencial. En el caso de los países desarrollados donde tiene sentido hablar de una tasa de desempleo natural se usa la desviación de la tasa de desempleo con respecto a esta tasa natural.



Cabe observar, sin embargo, a fin de entender plenamente la lógica de este razonamiento que lo importante para reducir el gasto o la demanda agregada es que suba la tasa de interés real y no solo la nominal; por tanto el banco central debe subir la tasa de interés nominal mas que la inflación. Por consiguiente las consecuencias de esta lógica para alcanzar la meta de inflación es que ella provocara una reducción de la producción acompañado de un mayor desempleo una subida en la tasa de interés y una apreciación cambiaria. La apreciación cambiaria se origina simplemente por que el aumento de las tasa de interés hace mas atractivo prestar plata en Chile que en otras plazas financieras; con ello también se atraen los llamados capitales golondrinas que buscan ganancias especulativas donde sea. Por último el aumento de la tasa de interés y la apreciación cambiaria reducen tanto la demanda como la producción.



En la reciente exposición del Informe de Política Monetaria (IPOM) expuesta por el presidente del Banco Central ante la comisión de Hacienda del Senado está subyacente "grosso modo" la lógica que acabamos de explicar, que por lo demás se puede encontrar en cualquier buen manual de macroeconomía. Sin embargo con un agregado teórico importante y este es que en la regla que el banco central chileno usa para fijar la tasa de interés se considera, además de lo ya mencionado, las expectativas de inflación futura.



La propuesta especifica del Banco Central en el IPOM, después de comprobar que hay una fuerte desviación de la inflación efectiva (7.8% fines del 2007) respecto a la meta de inflación, es que para asegurar que la inflación converja a 3% anual en el horizonte relevante , "la política monetaria se ha ajustado, aumentando la Tasa de Política Monetaria (TPM) en 25 puntos base en septiembre y diciembre de 2007 y, recientemente, el pasado jueves 10 de enero hasta llevarla a 6,25% anual". En todo caso en el documento no se excluyen otros aumentos de la tasa de interés hasta procurar que la inflación vuelva al rango de 2 a 4%. Al mismo tiempo se anuncia que esta política de ajuste enfriara moderadamente la economía llevando su crecimiento a un piso de 4,5%.para 2008.



El IPOM da cuenta de dos aspectos relevantes del contexto en que se da este aumento de la tasa de interés. La primera es la amenaza de una eventual recesión en la economía norteamericana derivada de la crisis de las hipotecas subprime. Lo que no esta claro y poco se dice en el IPOM de ello, es cuanto se ha sopesado las tendencias a la apreciación del peso que esta situación genera. El banco central de los EEUU que no se maneja por objetivos de inflación no obstante que cerró el año pasado con una inflación de 4,1%, la más alta en 17 años, sin embargo prioriza en su política la actividad económica y la crisis de liquidez, bajando la tasa de interés. De tal modo que se abren aún mas la brecha con las tasas de interés chilena y acentuado con ello la apreciación cambiaria del peso a lo que se agrega una caída ya significativa del dólar respecto a varias monedas, pero repercutiendo mas fuertemente en Chile. En este sentido la política monetaria chilena esta entrampada por la política monetaria estadounidense.



Segundo, el emisor chileno reconoce que la presión inflacionaria proviene de un incremento sostenido de los precios internacionales de algunos alimentos, del impacto de las heladas sobre las cosechas y los precios de estos productos y el aumento del precio del petróleo y sus derivado. "Todo ello explican entre cinco y seis puntos porcentuales de la inflación que se acumuló el 2007". Podríamos agregar que también las tarifas reguladas han incidido en las cifras de inflación del año señalado. Por tanto no se trata de una inflación resultado de una economía sobrecalentada. Existe por tanto un factor exógeno en la actual inflación que no es controlable por el Banco Central y que esta afectando a todos los países. Lo que si puede controlar el Banco Central es que estas alzas de precios no se propaguen al resto de la economía y aquí entra el problema de las expectativas inflacionarias.



Naturalmente, todo este conjunto de alzas reduce el poder de compra de los asalariados y un alza de la tasa de interés también tiene por objeto hacer la vida difícil a las empresas y trabajadores. En el fondo, se trata con este ajuste, de quebrar las expectativas inflacionistas existentes evitando que se propaguen las alzas de precios. Esto significa que a las empresas, particularmente a las medianas y pequeñas, que venden en el mercado domestico asediado de importaciones mas baratas y restringido por la política monetaria no puedan traspasar a precio sus aumentos de costos, obligándolos a castigar sus márgenes de ganancia y suspender eventuales proyectos de expansión. Las empresas exportadoras que no sean cobre o celulosa, la apreciación del peso resultado de la política monetaria y de la actual caída del dólar por razones que no tienen que ver con el funcionamiento de la economía chilena, tendrán también que castigar sus márgenes de ganancia si quieren mantener presencia en los mercados externos, cosa no fácil de obtener, y postergar además sus proyectos de inversión. Los trabajadores que en algún momento querrán recuperar el poder de compra perdido se encontraran con la barrera de que las empresas están con márgenes apretados y con un nivel de desempleo más elevado que limita también el poder de negociación de los trabajadores.



La amplitud y profundidad de este proceso de convergencia hacia la meta de inflación es difícil de conocer, el banco central solo estima que ello ocurrirá en 2009. Por cierto la política de ajuste es necesaria para poner en línea a la inflación el problema es como se distribuye el costo del ajuste entre los distintos actores económicos. Ya sabemos por experiencia que el ajuste anterior (1999-2002) lo pago básicamente el segmento de las PYME y todavía estamos enfrentando el daño causado.



La parte más delicada del actual paquete de ajuste es que compromete el desarrollo exportador futuro del país y crea una situación difícil para la evolución del poder de compra de los trabajadores. En el propio IPOM se reconoce que el tipo de cambio real "esta marginalmente por debajo del rango de valores que se consideran coherentes con sus fundamentos de largo plazo". Por la lógica del ajuste propuesto la apreciación del peso continuara su trayectoria y aunque parcialmente alivie la presión inflacionaria ello también conlleva menos producción doméstica y mayor desempleo. Por otra parte dada la importancia que tiene el tipo de cambio real para la competitividad de las exportaciones chilenas este puede acentuar su desalineamiento respecto a un tipo de cambio real de largo plazo. Frente a esto último, el Banco Central tiene dos alternativas: introducir el tipo de cambio real en la regla que fija la tasa de interés a fin de tener en cuenta un aspecto sustantivo de la economía chilena o bien acompañar el ajuste propuesto con un programa de intervención del Banco Central para sostener el tipo de cambio durante el período de convergencia hacia la meta de inflación. Es probable que esto no se haga y es posible que la responsabilidad no asumida de esta institución siga creciendo.



Alexis Guardia es economista

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