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El Gran Pez

por 16 abril 2010

El Gran Pez

El sistema de AFP se implantó en Chile a la fuerza, al más puro estilo de Pinochet. Sin embargo, ha sobrevivido dos décadas a su progenitor, en parte debido a que ha logrado mantener la ilusión de rentabilidad de los fondos administrados. Mes a mes, el gobierno y las AFP publican estadísticas que muestran una rentabilidad real promedio cercana al nueve por ciento anual, en promedio desde su creación en 1981. Los llamados multifondos muestran asimismo una elevada rentabilidad, que en el caso del más riesgoso fondo A supera asimismo el nueve por ciento de rentabilidad real anual desde su creación, en septiembre del 2002.

Sin embargo, estas elevadas rentabilidades se explican principalmente porque la creación, tanto del sistema de AFP mismo, como más tarde de los multifondos, coincidieron casi exactamente con momentos de recesión mundial, en que los mercados financieros globales se encontraban cerca de sus mínimos históricos.

Ello se puede apreciar con todo dramatismo en el gráfico que sigue, que muestra la evolución del índice de la cuota real de los fondos de pensiones AFP desde su creación en 1981, comparado con los precios del índice bursátil Dow Jones, de los EE.UU., cuya evolución en el largo plazo se muestra desde 1928, justo antes de la Gran Crisis.

El gráfico ha sido preparado por CENDA, en base a la información oficial del valor de la cuota de los fondos de pensiones, publicada por la Superintendencia de Pensiones y el índice bursátil Dow Jones, de los EE.UU., disponible en www.yahoo.com. En ambos casos, los índices se han corregido por la inflación respectiva, utilizando la UF en el caso chileno y el índice de precios a consumidor de los EE.UU. en el caso del Dow Jones. Los datos se presentan en escala logarítmica, que permite apreciar mejor su evolución en un período tan extendido.

Gráfico

Se aprecian con toda claridad los tres grandes ciclos recesivos seculares que ha atravesado la economía mundial a lo largo de los últimos cien años. El primero de ellos se inició en 1929 y se extendió a lo largo de más de tres décadas y varios ciclos económicos normales o cortos. El Dow Jones no recuperó su valor real  anterior a la crisis sino hasta principios de los años 1960, más de treinta años después.
El segundo "mercado secular del oso," como los llaman en jerga bursátil, se inició en 1969 y se extendió a lo largo de más de dós décadas. Tocó fondo a principios de los años 1980, exactamente en el momento en que se iniciaba la operación de los fondos de pensiones AFP. Como se puede apreciar en el gráfico, el valor real del índice Dow Jones en ese momento era sustancialmente inferior al que había alcanzado en 1929, medio siglo antes.
La mayor parte de la existencia del sistema de AFP coincidió de este modo con el larguísimo ciclo expansivo global que culminó en 1999. Durante ese período, los fondos de pensiones chilenos tuvieron un comportamiento que estuvo muy por debajo del índice accionario Dow Jones. Desde luego, se escaparon de la llamada "burbuja punto com," que infló los precios accionarios extraordinariamente antes de reventar a principios del año 2000. Del mismo modo, los fondos de pensiones no cayeron en la gran caída que significó el estallido de dicha burbuja. Asimismo, subieron menos que el Dow Jones en la recuperación que duró hasta el 2007 y también cayeron menos que aquel en el curso de la crisis actual.
De este modo, desde su creación y hasta fines del 2009, los fondos AFP  tuvieron un comportamiento parecido, aunque inferior, al índice accionario Dow Jones.
El segundo gráfico adjunto, elaborado asimismo por CENDA en base a las mismas fuentes anteriores y a www.mscibarra.com, muestra el índice de valor real de la cuota AFP a lo largo de toda su existencia, desde 1981 al 2009. Lo compara con el índice real de las bolsas del conjunto de los países desarrollados desde el inicio del anterior "mercado secular del oso," iniciado en 1969. Éste es elaborado por el banco de inversiones Morgan Stanley, que lo denomina MSCI World y está disponible en el sitio antes referido. En este gráfico aparecen medidas en dólares deflactados por el IPC de lops EE.UU.
Gráfico2
Con los multifondos ocurre algo parecido. Nacieron en septiembre del 2002, en el punto más bajo de la caída de las bolsas mundiales posterior a la crisis "punto com." A partir de ese momento y hasta octubre del 2007, todas las bolsas mundiales tuvieron una recuperación muy rápida y especialmente las de los países emergentes, incluida la chilena, donde las AFP mantienen la mayor parte de sus inversiones bursátiles.
Como se muestra en el gráfico que sigue, preparado por CENDA en base a las mismas fuentes antes mencionadas, el comportamiento del fondo A a partir de su creación palidece frente al inflamiento espectacular de la bolsa chilena en el mismo período, impulsada en parte por las inversiones de las propias AFP.
Las bolsas de los países emergentes en general y especialmente las de los denominados BRIC - Brasil, Rusia, India y China -, tienen un comportamiento incluso más espectacular que la bolsa chilena, hasta octubre del 2007.
De hecho, a fines de marzo del 2010, el fondo A todavía no recuperaba su valor más alto, alcanzado en julio del 2007. Lo mismo ocurría con la cuota promedio ponderada del conjunto de los multifondos, cuya evolución a partir de septiembre del 2002 se incluye asimismo en este gráfico.
Gráfico 3
El problema con estos comportamientos bursátiles exagerados en los mercados emergentes, es que los mismos no son principalmente el resultado de fundamentos económicos sólidos, al menos en el corto plazo. Muy por el contrario.

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