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LarrainVial, "Too Big to Fail"

por 29 septiembre, 2014

LarrainVial,
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En un día promedio LarrainVial Corredora de Bolsa genera el 30% de las operaciones en la Bolsa de Comercio de Santiago. Es la corredora más grande e influyente del mercado. Tiene la mejor red de distribución a nivel de inversionistas privados y, hasta que las AFP dejaron de operar con la firma a raíz del caso Cascadas, también era líder con clientes institucionales.

Pero pese a que, junto a dos de sus ejecutivos, la SVS la multó por un total de US$ 20 millones por ser parte del esquema de las Cascadas, LarrainVial sigue operando y dominando el mercado. A esto hay que sumarle que León Vial, socio de la firma y ex vicepresidente de la Bolsa, fue multado por US$ 20 millones debido a su rol en el esquema de Julio Ponce.

En total, la corredora y personas vinculadas son responsables por un cuarto de la que es la multa más grande en la historia del mercado de capitales chileno.

En el mercado dicen que LarrainVial, al igual que los gigantes de Wall Street que el gobierno norteamericano de vio obligado a salvar durante la crisis financiera de 2008-2009, es "too big to fail".

La frase significa "demasiado grande para caer" y describe la situación de una institución financiera cuya quiebra o desaparición tendría consecuencias sistémicas desastrosas sobre la economía y que, en consecuencia, es necesario rescatar para evitar que ese riesgo se concrete.

Expertos locales no son tan dramáticos, pero sí concuerdan en que el peso, la influencia y el rol que tiene el holding financiero en Chile hacen que su suspensión pudiera tener impacto sistémico en el mercado de capitales local.

LarrainVial insiste en público en su total inocencia, pero en privado algunos socios y ejecutivos admiten que la firma está pagando un alto costo.

Este medio habló con varios ejecutivos, socios y ex socios de la corredora y, más allá de que tienen opiniones diferentes acerca del caso y el grado de responsabilidad de los acusados, son unánimes en defender la cultura de la empresa y en particular la figura de Fernando Larraín.

Muchos han llegado a la conclusión de que esto es toda una operación de León Vial y que, con su irresponsabilidad, manchó para siempre la reputación de la corredora.

Esa sería la conclusión a la que habría llegado Fernado Larraín Peña, padre de Fernando Larraín Cruzat, y el verdadero poder al interior de LarrainVial.

León Vial siempre ha manejado el negocio de la corredora y se lleva bien con los operadores de mesa y "traders". Fernando Larraín Cruzat maneja más de cerca la gestora de fondos, las finanzas corporativas, la banca de inversión y el departamento de estudios.

Fuentes que conocen bien cómo opera la firma, dicen que el verdadero directorio está compuesto por Larraín Peña, Larraín Cruzat, León Vial y Juan Luis Correa, gerente general del holding y hombre de confianza de la familia Larraín. Ese directorio informal se reúne en forma regular "y el que ladra ahí es Larraín Peña. León ni habla", cuenta una fuente que en ocasiones ha asistido a esas reuniones por casos puntuales.

Las mismas fuentes dicen que otro factor relevante que explica la actual crisis son los cruces familiares que aún son importantes en LarrainVial. Dicen que Bulnes tiene a su cuñado, Manuel Labra, como gerente de marketing e innovación de la empresa. Su primo Santiago está casado con una de las hijas de León Vial y su hermana Blanca ha manejado parte de las comunicaciones durante la crisis.

Juan Andrés Camus bajo presión

Hoy, Juan Andrés Camus preside una reunión de directorio de la Bolsa bajo presión de mandar un mensaje claro al mercado y entre las demandas de algunos actores relevantes de dicho mercado es que anuncie sanciones adicionales a LarrainVial.

Pero un extenso reportaje en La Segunda hace unas semanas reveló que hay fuerzas que aún protegen a León Vial y a LarrainVial al interior de la Bolsa.

La nota revela que Juan Andrés Camus sufre oposición en el directorio y lo complicado que es enfrentar a la corredora más poderosa del mercado, donde algunos de sus comentarios no han caído bien.

Un abogado cercano a la Superintendencia dijo estar sorprendido de que ésta no suspendiera o tomara otra medida con LarrainVial. "Fue extraño que la SVS hiciera una imputación tan grave y al mismo tiempo sólo aplica multa. Creo que la SVS no se atrevió a suspender porque si tú suspendes a alguien y estos reclaman y finalmente te ganan, tú ya lo suspendiste, provocaste el daño, te pueden demandar de indemnización de perjuicios, a lo mejor por eso la SVS prefirió irse por la multa, antes que irse por la suspensión, que podía generar un vacío".

En otras palabras, la realidad es que la corredora es demasiado grande, poderosa y clave para el funcionamiento del mercado de capitales chileno como para que se le suspenda la licencia.

Una alta fuente de la Bolsa explica que dos son las corredoras más importantes –Banchile y LarrainVial– del mercado. "Obviamente que tendría varias consecuencias: la de imagen, es decir, si las dos principales corredoras están metidas, produce la duda de si no habrá otras haciendo lo mismo. Si suspende genera una desconfianza mucho mayor que la que estaba internalizada. Porque, aplicada la multa, aparte de ser comentada en el mercado, no tuvo impacto para LarrainVial”.

Agrega que "una suspensión traería otras consecuencias desde el punto de vista operativo, no de mercado, porque está cubierto, en compromisos, obligaciones de entrega, liquidación oportuna de operaciones”.

Dice que, en general, el impacto se podría haber sentido en precio, por un lado, y otro a nivel de movimiento de flujos. "Se podría haber producido una corrida, porque hay operaciones de pacto de por medio, que están a diario con vencimientos, donde hay fondos mutuos que también administra la AGF de LarrainVial, que podría verse afectada por un mayor rescate mientras no tuviera claridad del futuro de la corredora. Eventualmente pudo haber impacto con bancos, lo que habría ocasionado un problema mayor”.

Camus manda señal de que no habrá anuncios dramáticos

El presidente de la Bolsa mismo ha dejado entrever que no habrá nada dramático en la reunión de hoy, pero sí dará un mensaje claro de que las prácticas sancionadas por la SVS ya no tendrán más cabida en la institución.

En una entrevista la semana pasada en Pulso, Camus explicó su posición y dio algunas señales de hacia dónde irán dirigidos los cambios, pero recalcó que la mayoría de las operaciones cuestionadas por la SVS en el caso Cascadas se hicieron en la Bolsa Electrónica.

Un ejecutivo de un banco de inversión, citado en la nota de La Segunda, fue lapidario al describir la situación que enfrenta Juan Andrés Camus en cuanto a tratar de hacer cambios muy radicales.

"Mientras tengas este directorio es la misma historia. Aquí lo único que cambió fue la cabeza, la presidencia ha ido evolucionando, pero el resto no ha cambiado. Salió León y entró Fernando Larraín. ¿Jaime Larraín va a votar en contra de León Vial? Ni una posibilidad. ¿Tú crees que el director del Banco de Chile va a votar en contra cuando Andrónico Luksic y León son amigos? ¿Crees que el Banco Bice hará algo en contra de León Vial, cuando son amigos con Bernardo Matte? Ninguna posibilidad. Este mundo es demasiado chico. Por eso hay que desmutualizar la Bolsa, tener directores absolutamente independientes que no tengan nada que ver con las corredoras".

El reportaje dice que las fuerzas que le juegan en contra van más allá de la Bolsa. Y relata una comida en casa del empresario Nicolás Ibáñez, en la cual participaron Alberto Espina, Andrés Velasco y Jorge Errázuriz, socio de Camus en BTG.  Errázuriz le habría señalado al senador Espina que no podía creer que ningún parlamentario hubiera dicho nada por las Cascadas. Quienes presenciaron la conversación –dice la nota– señalan que el senador RN le respondió: "Contra mi amigo León Vial no voy a hablar nunca".

Camus sabe lo importante que es LarrainVial para el funcionamiento del mercado y, además, que no puede ser más duro que la SVS y, si el regulador decidió no suspender la licencia, quién es la Bolsa para aplicar sanciones más severas.

En diferentes situaciones de las últimas semanas, Camus ha citado como ejemplo las millonarias multas que los reguladores tanto en Wall Street como en la "City" de Londres han aplicado a los gigantes del mercado como JP Morgan, Barclays y Bank of America, pero sin suspenderles la licencia para operar.

Eso sí, un abogado que conoce bien el mercado local y Wall Street, critica que Camus se esconde en lo formal: "Si quiere mandar un mensaje claro, tiene que salirse de la norma. Cuando Giuliani en los 80 y 90 sacó a ejecutivos de Goldman Sachs, etc., esposados, era para mandar un mensaje. Igual en Londres cuando Barclays se vio obligado, bajo presión del gobierno y los reguladores, a forzar la renuncia de su CEO, Bob Diamond. Bastó una llamada telefónica y listo".

Su opinión no es aislada. El ejecutivo máximo de una banca de inversión norteamericana en Chile señala que es "impresentable" que el gerente general de la corredora multada y su mano derecha sigan trabajando como si nada.

El director de una corredora rival añade que es entendible, pero solo hasta cierto punto, que LarrainVial esté defendiendo a sus ejecutivos, pero la señal que manda al mercado "es pésima, y además Manuel Bulnes va ir al Chile Day junto con el regulador que lo multó. Es un poco demasiado", enfatiza.

Se refiere a que el gerente general de la corredora está en la lista de los ejecutivos del sector financiero que asistirán al Chile Day 2014 en Londres en dos semanas. A la cita también va Carlos Pavez, el titular de la SVS.

Desde la Bolsa defienden a Camus

Una alta fuente fuente de la Bolsa dice que no suspender o sancionar adicionalmente a LarrainVial tiene su lógica.

"La SVS no tuvo nada concreto para demostrar las infracciones de LarrainVial, de haberlo tenido hubiese aplicado sanciones de suspensión".

Explica que "si no tienen elementos más contundentes y concretos podía haber temor a que le venga de vuelta una demanda, en el sentido de que el pedir suspensiones es muy grave, súper grave, y podría haber afectado a la SVS el día de mañana si no tiene claramente establecidos los elementos para ello".

Cabe recordar que la SVS sí ha suspendido a corredoras en el pasado. Lo hizo con MBI, pero desde la Bolsa explican que en ese caso las SVS pudo demostrar que hubo manipulación de MBI respecto a realizar operaciones artificiales, lo que iba contra la regla. También con la corredora Alfa y Serrano, pero eran de una relevancia menor para el mercado.

Ejecutivos de la Bolsa explican que suspender la licencia a LarrainVial hubiese generado problemas, especialmente desconfianza de los clientes.

Dan como ejemplo si alguien quería hacer una operación con acciones en custodia. "Era imposible hacerlo en forma inmediata, podían dar una orden a LarrainVial, pero no podía cumplir porque estaba suspendida, y si las acciones estaban en custodia tendrían que haber pasado a otra corredora para seguir el flujo diario de operaciones. Ahí se podrían presentar inconvenientes en custodia".

Asimismo, explican que, en caso de una venta de acciones, "no hubieses podido disponibilizar acciones, dado que tenías que sacarlas de LarrainVial. No es automático. Si se hubiese tenido que liquidar posiciones eso se va a precio y la Bolsa podría haberse visto perjudicada".

Negocio de distribución

Otras de las dudas que han surgido en el mercado acerca del impacto de las multas en el negocio de LarrrainVial, son en relación a lo que podría pasar con los contratos de distribución de fondos internacionales.

La gestora de fondos distribuye en Chile fondos de gigantes globales como Invesco, Robeco Ashmore,  F&C, American Century, Deka, Harbor Capital, y T. Rowe Price.

Según información de la Superintendencia de Pensiones, las AFP tienen cerca de US$ 6.800 millones invertidos en distintos fondos de estos administradores.

A eso hay que sumar el famoso fondo Beagle, con el que este año, antes de que se anunciaran las multas, las AFP decidieron renovar sus compromisos. La decisión de los fondos de pensiones estaba en duda, pero la señal que dio la corredora con la salida de León Vial del directorio, más la diplomacia de ejecutivos de Consorcio, las habría convencido.

El fondo Beagle es por lejos el más importante de LarrainVial. Lo maneja desde su inicio Tomás Langlois. Se lanzó en julio de 2003, con un patrimonio de $ 10 mil millones y acumula una rentabilidad de 264,8%. Actualmente, después de 11 años de historia, el patrimonio administrado del fondo alcanza los $ 218 mil millones. El 90% de sus apostantes son inversionistas institucionales. Es considerado uno de los fondos más rentables del mercado en la categoría de Small Caps.

Para Consorcio la decisión de las AFP también es un alivio. Y no sólo porque tiene el 25% de la gestora de fondos de LarrainVial, sino porque además distribuye productos de seguros asociados a Fondos Mutuos de LarrainVial AGF.

La ‘podadora’ del Comité de Buenas Prácticas

Algunos de los cambios que introducirá Camus a la Bolsa y que probablemente se anuncien hoy, son los que recomendó el Comité de Buenas Prácticas.

Al menos dos cambios relevantes está teniendo la normativa que rige a las corredoras tras el caso Cascadas.

La primera propuesta de cambios apunta a la forma en que las corredoras realizan su rol de intermediación, planteamiento que llegó hace meses a las oficinas de la SVS y que aún no entra en operación.

La segunda va directamente a entrometerse en la interna de las corredoras, la forma en que manejan sus conflictos de interés, sus recomendaciones de inversión y las asesorías a emisores de valores para la obtención de recursos vía bonos, efectos de comercio o aperturas de Bolsa.

El 16 de septiembre pasado, el Comité de Buenas Prácticas, que preside el renunciado Enrique Barros, envió su propuesta final al directorio de la Bolsa de Comercio de Santiago (BCS), el que hoy comenzará a analizarla.

En ella, el Comité hace una innovación relevante en las exigencias que tendrán las corredoras, sus directores, ejecutivos y también sus socios para intentar impedir que se repitan casos como el de LarrainVial, en que –según la SVS– se privilegió la realización de negocios jugosos para Leonidas Vial, dada su participación en el esquema de transacciones con papeles de las sociedades cascada, ideado por el presidente de SQM, Julio Ponce Lerou.

Las corredoras deberán implementar un código de conducta interno que asegure la separación total de las áreas de research con finanzas corporativas y la corredora, además de impedir tratos preferenciales a los socios de la corredora.

Publicación de cartera propia: baja de 1 día a un mes

Pero la propuesta que entregó hace diez días a la Bolsa trajo algunas sorpresas para el mercado que permiten flexibilizar las exigencias que tenía originalmente el documento –puesto en consulta en junio de este año– y que fueron incorporadas tras los comentarios de las firmas del sector.

Una de ellas es la publicación por parte de las corredoras de su posición en cartera propia. En la propuesta original la entidad a cargo de Barros establecía que las corredoras debían informar diariamente sus inversiones, llegando a un nivel de trasparencia que al parecer no fue bien visto en el mercado.

En su planteamiento final el Comité retrocedió y dejó la exigencia sólo para ser cumplida cada 30 días. ¿La razón? “Esto causó preocupación a nivel de las corredoras, porque se iba a divulgar información sobre cartera propia donde mostraba su estrategia de inversión y eso podía hacer que terceros replicaran su estrategia”, explica una fuente cercana al proceso.

Cercanos al directorio de la Bolsa explican que la SVS sí tendrá libertad de ver los datos diariamente, que la decisión fue simplemente por razones de competencia y no de transparencia.

Replicar inversión del cliente

Otro cambio fue respecto de la inversión que realiza la corredora y sus directivos y ejecutivos, las llamadas personas susceptibles de conflicto de interés.

Inicialmente, se prohibió que replicaran las estrategias de inversión de los clientes de la corredora. Pero en el documento final la restricción quedó generalizada en que no usen “información esencial” proveniente de órdenes de sus clientes.

Este punto resulta clave, pues apunta a impedir que alguien de la corredora aproveche la información privilegiada de sus clientes que pueden influir en el devenir de una acción.

Fuentes conocedoras del tema afirman que el cambio básicamente apunta a instalar un concepto general relativo a que las corredora eviten el uso de información privilegiada, pero que es común que las corredoras inviertan en línea con lo que hacen sus clientes como una forma de ratificar su compromiso con ellos. Lo importante, aseguran, es que esta inversión en paralelo sea parte de una conducta permanente y normada y no una aplicación extraordinaria que pueda significar que el profesional a cargo del cliente, un alto ejecutivo, se aproveche de su posición.

Prima la ‘muralla china’

El Comité también propuso prohibir a las personas vinculadas a la corredora –no socios– que realicen inversiones contrarias a las recomendaciones de sus informes de inversión, mientras estos sigan vigentes.

Pero en la propuesta definitiva esto se elimina. Según cercanos al documento elaborado por el Comité, éste buscó concentrarse en establecer una “muralla china” entre el área de research de la corredora con los que administran la cartera propia de la misma y los ejecutivos y directivos.

Por ello, prefirieron concentrarse más en hacer invulnerable esta separación que en las prohibiciones como la comentada. En la medida en que se asegura la separación, dicen, no hay riesgo de conflicto de interés respecto de las operaciones de la corredora.

Además, había un tema de señales. Si se establecía la “muralla china” pero al mismo tiempo se ponía este tipo de limitaciones en la inversión de la corredora, se estaba dando la señal de que no funcionaban tales murallones.

“De alguna manera la regla daba a entender que esas barreras podían no ser efectivas y creaba incentivos a que research no fuera tan independiente como debe ser. Se consideró proteger más la independencia de research y en la medida que sea independiente de la corredora no hay conflicto de interés”, explican las fuentes.

En cuanto al deber de autorregulación respecto de los socios de la corredora o el grupo empresarial dueño de ésta, el Comité estableció diversas medidas originalmente. Una de ellas, terminó saliendo cuando se entregó el documento definitivo.

Se trata de la obligación que se asignaba a la corredora, sus directivos y ejecutivos de asegurar que todos los clientes tuvieran el mismo trato y de “manejar con justicia los conflictos de interés” entre corredora, ejecutivos y los dueños de la misma.

La salida de esta parte del documento inicial es explicada, por una fuente que conoció de ambas propuestas, como la consecuencia lógica de que se dieron cuenta que estaban yendo contra sus propios principios.

El Comité ha planteado en ocasiones a la Bolsa que los clientes son distintos y deben tener tratos distintos, en particular por el hecho de que muchas veces las corredoras ofrecen productos demasiado sofisticados a clientes pequeños que no los requieren, lo que podría terminar perjudicándolos.  Con esta regla se estaba yendo en contra de sus propias directrices, dicen.

Matices en finanzas corporativas y recomendaciones de inversión

Particularmente rígida era la norma que planteaba en su origen el Comité para regular las finanzas corporativas de la corredora. En particular, establecía, entre otras cosas, que el corredor debía abstenerse de publicar recomendaciones o informes de inversión distintos de un prospecto en el que estuvieran asesorando.

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