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Por qué las AFP son un buen negocio: las preguntas (y respuestas) que faltan y sobran

por 14 marzo, 2017

Por qué las AFP son un buen negocio: las preguntas (y respuestas) que faltan y sobran
Decir que el costo del afiliado es de 54 centavos por cada 100 pesos administrados, es como si un colegio le informara al apoderado solamente el monto de la colegiatura, y luego le dijera que el ítem colegiatura incluye a los profesores de matemáticas y lenguaje, pero no a los de ciencias y de historia, porque el colegio decidió externalizar el servicio docente de esas materias y que, por lo tanto, va a tener que pagar un extra que, en todo caso, no se llama colegiatura. Cuando hacemos el análisis de costo de la administración previsional considerando este monto, dejamos de estar bajo la media de la OCDE y nos situamos por sobre el costo de administración de fondos de pensiones que invierten en activos más complejos y, por lo mismo, más caros desde el punto de vista de la gestión.

La rentabilidad de las AFP ha sido un tema recurrente en el debate sobre nuestro sistema de pensiones. La propia Comisión Bravo se refirió a la alta rentabilidad sobre el patrimonio que presentan las AFP, y muchos detractores del sistema actual han usado de una u otra forma este elemento para fundar sus críticas.

Las AFP han sido reacias a explicar las razones por las que presentan las utilidades que tienen, optando por defenderse argumentando que el costo de comisiones que cobran son bajas en comparación con otros países, sin revelar muchos datos que permitan entender bien su negocio. A mi juicio, esa reticencia es la que ha alimentado explicaciones infundadas que enturbian la sana discusión que debe existir en esta materia.

En una sociedad abierta e informada existe el legítimo derecho a hacer un escrutinio de los actores que intervienen en campos como la seguridad social. Este no es el mercado de las papas, como bien sostuvo recientemente el Superintendente de Pensiones.

Lo anterior hace evidente que determinar las razones por las que las gestoras de fondos previsionales tienen la rentabilidad que han obtenido durante años es una materia importante que debe ser abordada. La legitimidad misma del sistema se pone en discusión si no es posible conversar con todos los datos sobre la mesa, especialmente ahora que enfrenta cuestionamientos importantes.

Despejando algunos errores

Al analizar la rentabilidad de las AFP es importante partir despejando algunos errores que, por repetidos, se han instalado como una suerte de mitos urbanos, contaminando el debate; a saber:

1. Las AFP se roban la plata de los afiliados. Esto no tiene ningún fundamento. Uno de los méritos del sistema actual es haber aislado los recursos previsionales de los tentáculos de la apropiación ilegítima de los fondos previsionales, tanto por actores privados como públicos. Darle vueltas a este punto no tiene sentido. Esa no es la madre del cordero.

2. Las AFP son un fraude porque mientras ellas presentan grandes ganancias, los fondos que administran han rentado mucho menos. Es un error comprar la rentabilidad de las AFP con la de los fondos previsionales. Las AFP no ganan su plata a partir de la inversión de su capital en el mercado de capitales (salvo el encaje). Los ingresos de las AFP provienen de la venta de servicios de administración de recursos previsionales con una estructura de remuneración y con criterios de inversión establecidos por la ley.

3. Las AFP especulan con los fondos previsionales: las AFPs no son especuladoras, son inversionistas en el mercado de capitales. El especulador cambia sus posiciones constantemente, su portafolio rota con altísima frecuencia. No es el caso de las AFP. Es cierto que las AFP invierten en acciones, pero invertir en el mercado accionario no es una actividad reservada para especuladores. Todos los fondos de pensiones a nivel mundial invierten en el mercado de capitales, particularmente en los mercados accionarios, ya sea para aumentar el ahorro previsional individual o para tener recursos para pagar pensiones a futuro.

La real incógnita

La verdadera incógnita a despejar no es entonces si las AFP se roban la plata, privilegian sus inversiones por sobre la de los afiliados o si son especuladoras; la pregunta es por qué este negocio es tan bueno, y para resolver esta interrogante basta con recurrir a un análisis tremendamente básico que, por alguna razón, tal vez porque es demasiado evidente, no se ha manifestado en el debate ni los estudios sobre el sistema de AFP.

La pregunta que falta

Si queremos evaluar desde un punto de vista de eficiencia e incluso de conveniencia la presencia de las AFP, deberíamos partir con esta pregunta: ¿cuánto es el costo que tiene que asumir la AFP para administrar los recursos previsionales?

Esta es la gran pregunta que ha estado ausente hasta ahora.

Antes de ir a ver los análisis comparativos de la OCDE, es mucho más importante saber cuánto cuesta en Chile administrar 100 pesos.

Los estudios de la OCDE en esta materia no me sirven, porque al no considerar el tipo de inversión que realizan los distintos sistemas (factor que incide directamente tanto en la rentabilidad como en el costo de la administración) es como decir que dos atletas que corren los 100 metros en dos países distintos lo hacen en 10 segundos. Ese dato es casi inútil si no se agrega la velocidad del viento de la carrera de cada uno o si uno corre en pista y el otro en tierra.

El costo de administración

Sabemos que las AFP cobran más o menos 54 centavos por cada 100 pesos administrados. Ese es un dato que las AFP han aportado, pero no nos han dicho cuánto les cuesta administrar esos 100 pesos. Sin ese dato, no sabemos si las AFP están cobrando mucho, poquito o nada.

A fin de tener un parámetro, recurriendo a datos de la Super de Pensiones, pude determinar que el costo de administrar 100 pesos es de 25 centavos. Para llegar a este resultado simplemente dividí el costo asignable a los fondos de pensiones por el total de activos del sistema de AFP.

Un resultado similar obtuve dividiendo los gastos de personal y otros gastos de la operación de las AFP por el monto de activos administrados.

También experimenté usando el Ebitda y comparándolo con el total de ingresos ordinarios para tener una aproximación al costo operacional, el que luego dividí por los activos administrados. En este caso, el resultado fue menor (en el rango de 16 centavos por cada 100 pesos administrados).

Así, sobre la base de un análisis inicial (perfectible, como diría alguien), mi estimación es que las AFP tienen que gastar entre 24 y 25 centavos por cada 100 pesos que administran.

Utilizando la cuenta del carnicero, se puede decir que por cada 100 pesos administrados, a las AFP les quedan 30 centavos (no debo estar tan perdido, porque, si multiplican los 30 centavos por los activos administrados, se llega a un valor muy cercano a la utilidad declarada por las AFP en sus Estados de Resultados).

Asumiendo este dato como suficientemente certero, se puede decir que las AFP operan con un margen de 55.5% o que los afiliados pagan un recargo de 125% por sobre lo que cuesta la administración de sus recursos.

¿Es ese un margen de utilidad aceptable para el sistema de seguridad social chileno? ¿Se podrían haber obtenido los resultados que han tenido las AFP con menores márgenes? ¿Puede una AFP Estatal operar con menores márgenes y mantener la eficiencia de las AFP privadas?

Hay muchas preguntas que surgen a partir de la información anterior y que ameritan respuestas, pero hay una pregunta que me gustaría responder desde ya.

¿Por qué el negocio es tan bueno?

Alguien podrá decir que el negocio es bueno porque las AFP, legalmente, gastan 24 centavos en administrar 100 pesos y cobran 54 centavos. Eso es evidente, pero hay un aspecto adicional: los 24 centavos no es el costo real, el costo es mayor.

Aquí entramos nuevamente a las ya famosas “comisiones ocultas” (que de ocultas tienen muy poco. La Superintendencia de Pensiones las publica en su sitio web).

Efectivamente, las “comisiones ocultas”, o de intermediación, las soportan los afiliados con cargo a su fondo de pensiones y se destinan a pagar la actividad de managers tanto locales como internacionales. Con esto, la AFP externaliza nada menos que parte de la administración de los recursos previsionales, sin tener que asumir el gasto que ello implica.

El efecto es una importante reducción del gasto operacional de la AFP en comparación con lo que sería su costo si tuviera que internalizar la mayor parte de la gestión de esos mismos fondos.

A diciembre de 2016, más o menos un 40% de los activos administrados por las AFP estaban invertidos en vehículos de administración externalizada.

Esta modalidad de gestión se traduce en comisiones extras que los afiliados deben solventar, por un valor equivalente a algo así como 0.23% de los activos previsionales (cerca de USD 415 millones al año).

Como son los afiliados quienes pagan estas comisiones, es posible decir que los afiliados terminan subsidiando la rentabilidad de las AFP. No podemos olvidar que los afiliados ya pagaron con cargo a sus remuneraciones mensuales por el servicio de administración.

Este elemento explica en gran parte por qué las AFP pueden obtener las rentabilidades que han tenido hasta ahora: las AFP son tan rentables porque la ley les entrega una enorme puerta para mantener sus costos operacionales bajos mediante la externalización ya descrita.

Lo expuesto trae varias consecuencias:

La primera, es que el costo de administración de recursos previsionales en Chile está en el rango de 0.77% de los activos administrados y no de 0.54%. La Comisión Bravo hizo mención a este punto en el mismo sentido. Los 54 centavos por cada 100 pesos es solamente la comisión que se paga a la AFP con cargo al sueldo, pero para el afiliado el costo total es esta comisión más la comisión de intermediación que paga con cargo al fondo de pensiones.

Decir que el costo del afiliado es de 54 centavos por cada 100 pesos administrados, es como si un colegio le informara al apoderado solamente el monto de la colegiatura, y luego le dijera que el ítem colegiatura incluye a los profesores de matemáticas y lenguaje, pero no a los de ciencias y de historia, porque el colegio decidió externalizar el servicio docente de esas materias y que, por lo tanto, va a tener que pagar un extra que, en todo caso, no se llama colegiatura.

Cuando hacemos el análisis de costo de la administración previsional considerando este monto, dejamos de estar bajo la media de la OCDE y nos situamos por sobre el costo de administración de fondos de pensiones que invierten en activos más complejos y, por lo mismo, más caros desde el punto de vista de la gestión.

Y ahí volvemos a una variante de la pregunta inicial: ¿pueden funcionar las AFP bajo otra estructura de remuneración? ¿Cuáles serían las alternativas de solución?

Las respuestas véalas en una próxima columna.

Rodrigo Córdova Alfaro
Abogado

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