¿Son caras las AFP, después de 39 años de existencia? Sí

Una variable clave en todo mercado es el precio. En el caso del sistema de pensiones, no solo resulta necesario conocer cuál ha sido el impacto real de las comisiones en la rentabilidad y en el fondo acumulado del afiliado, sino también obligatorio, toda vez que se quiere discutir una reforma. Al tratarse de un tema matemático, no debería haber tanto problema; sin embargo, hay que reconocer que ha existido mucha creatividad en la presentación de los números por parte de los defensores dogmáticos del sistema.

Cito ejemplos:

• Comencemos con uno burdo, para novatos: “Las comisiones son un porcentaje bajo del sueldo, digamos un 1%”. No toman en cuenta, a lo menos, que lo relevante es el porcentaje que la comisión representa del monto total que se descuenta para la futura pensión, por lo tanto, el mismo 1% del sueldo equivale a un 9,1% del monto descontado.
• Un ejemplo un poco más elaborado: “La comisión se cobra una vez y nunca más, sólo en el momento que ocurre el descuento, después la administración es gratis”.
• Otro más creativo: “La comisión como porcentaje del monto administrado es decreciente en el tiempo, llegando a ser un porcentaje muy mínimo, inferior a lo que cobran otras inversiones alternativas”. Este argumento, que relaciona un flujo versus un stock creciente, está más ingenioso y ha atrapado a muchos economistas. Normalmente se muestra un gráfico para generar mayor impacto.
• Otro más, que complementa cualquiera de los anteriores: “El sistema ha sido exitoso: del fondo acumulado, por cada $1 que puso el afiliado, hay $3 que corresponden a la rentabilidad obtenida por la AFP”. Esta evidencia deja en jaque a cualquiera que esté volando bajo.

La cuestión es: ¿habrá algún indicador que domine al resto, que sea de única interpretación respecto del costo efectivo que para el afiliado tiene la administración de sus fondos,  y que no esté sujeto al sesgo o ignorancia del comentarista de turno? La buena noticia es sí, existe. A 39 años de la puesta en marcha del sistema, es bueno salir definitivamente de las dudas.

Para determinar si las comisiones cobradas por la AFP son caras o baratas en relación a algún parámetro de comparación, se debe considerar en el análisis la rentabilidad del fondo de inversión.

Los defensores del modelo se han jactado por años que el sistema de AFP ha entregado retornos extraordinarios. ¿Qué indica la evidencia? Para el caso más optimista de una persona que ha cotizado 39 años sin lagunas previsionales, entre un 75 y un 77% de su fondo acumulado final correspondería a la rentabilidad que la AFP generó con sus aportes. Es decir, por cada $1 que aportó el afiliado, la AFP generó entre $3 y $3,78.

Un éxito por donde se le mire, se podría decir. Pero calma; ese no es el cuento completo. Esa es la rentabilidad bruta de la inversión. Ahora entran al baile las comisiones.

¿Será relevante el efecto de las comisiones en la rentabilidad final para el afiliado?

La única herramienta matemática-financiera que domina a cualquier otro creativo indicador es la Tasa Interna de Retorno (TIR) implícita en los Flujos de Caja FINALES para el afiliado. Cada mes, el afiliado destina el 10% de su remuneración más la comisión cobrada por la AFP, a cambio de un fondo acumulado al final de su vida laboral, del cual dependerá su pensión. La tasa que iguala el valor futuro de los desembolsos mensuales (ahorro más comisiones), con el fondo acumulado, es la rentabilidad relevante para él. La CMF, lamentablemente, no exige a las AFP que informen esta TIR; y las AFP, convenientemente le hacen caso.

Hagamos el cálculo con el historial de 39 años, desde la creación del sistema (1981), luego las 5 opciones que se crearon con los multifondos (2002), hasta junio 2020. El siguiente cuadro resume los retornos de la inversión (brutos) y la rentabilidad final que para el afiliado (TIR, deducidas las comisiones). No se decepcione.

Para el período 1981-2020, las AFP “se comieron” 1/3 del retorno bruto vía comisiones. El afiliado pagó entre UF+2,61% anual y UF+2,87% anual por la administración de sus fondos. Nótese que estamos considerando el caso de una persona que cotizó ininterrumpidamente por 39 años, por lo tanto, la realidad es aún peor, es decir, el retorno neto de comisiones es más bajo (lo que equivale decir que el costo relativo es más alto).

Informar sólo la rentabilidad bruta, como ocurre hoy, es entregar información parcial. ¿Pagaría usted 1/3 o más de su ganancia al administrador de su fondo de inversión?

Los porfiados de siempre puede que den otro argumento: “La función de las AFP no es sólo invertir, existe una serie de tantas otras tareas que las AFP deben hacer, tales como recaudación, cobranza judicial, administración y pagos de beneficios, sucursales, gestión comercial, etcétera. Tareas todas que deben ser financiadas”. Es cierto, pero si las comisiones sirven para financiar estas otras actividades (argumento totalmente discutible y que da para otro apartado, ya que son productos distintos), con mayor razón, entonces, deben ser deducidas de la rentabilidad bruta.

A la luz de la evidencia, ¿no resulta caro el sistema, especialmente cuando sabemos que una AFP no se puede diferenciar del resto, ya sea por la camisa de fuerza que impone la legislación o porque no está claro que posea una capacidad superior de análisis y market timing, y que, en equilibrio, su rol es prácticamente nulo en la obtención de rentabilidades anormales, más allá de las que explica el riesgo asumido?

Para los que aún consideran que las comisiones no son relevantes, un último cálculo. Si las comisiones se hubiesen reinvertido, ganando el mismo retorno del ahorro, al final de 39 años, el fondo acumulado sería, en promedio, un 31% superior. ¿Insignificantes comisiones?

Finalmente, la comparación con otras alternativas de ahorro, en mi opinión, también es limitada, toda vez que se trata muchas veces de propósitos, riesgos y horizontes de inversión distintos.  Por su parte, para comparar con otros sistemas de pensiones, que pueden presentar estructuras de cobros diferentes, se debe comparar la TIR final del afiliado. Este es el único indicador universal que al considerar tanto la rentabilidad del fondo como las comisiones permite entregar información exacta y hacer comparaciones correctas.

En conclusión, la rentabilidad bruta ha sido uno de los pilares en los que se han centrado las fortalezas del sistema de pensiones. Pero lo que más interesa conocer es la rentabilidad final para el afiliado, la cual brilla por su ausencia. La evidencia después de casi 40 años demuestra que las AFP absorbieron a lo menos 1/3 del retorno bruto vía comisiones.

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