Columna de opinión
«Es necesario replantear una nueva visión. En tiempos pasados existió la noción de que a través de los fondos de pensiones los trabajadores eran, en parte, dueños de las grandes empresas chilenas o de importantes obras públicas. Esa noción, por diversas razones, se ha perdido, y en alguna medida ha dado paso a una visión más escéptica respecto de la inversión en el mercado de capitales chileno».
La gestión de las inversiones que los fondos de pensiones mantienen por cuenta de los trabajadores chilenos ha sido tradicionalmente materia de interés público, particularmente por los efectos de los vaivenes económicos en el resto del mundo y por las consecuencias de los eventos y crisis corporativas que afectan a las empresas chilenas. Sin embargo, desde la perspectiva privilegiada que otorga el transcurso del tiempo, es posible identificar otras señales más profundas, duraderas y desafiantes, que dan cuenta de transformaciones que están remodelando los fondos de pensiones, tanto en su composición como en el contexto que estos enfrentan. Estas transformaciones pueden clasificarse en tres: 1) la internacionalización de las inversiones a través de fondos de inversión; 2) la caída en los rendimientos globales; y 3) el empoderamiento ciudadano.
Veamos el primer caso. En el año 2003 solamente el 24% de los fondos de pensiones estaba invertido en el extranjero (unos US$ 22 mil millones), mientras que hoy casi la mitad de los US$ 165 mil millones de los fondos están invertidos directamente afuera, en tanto que el remanente se encuentra invertido en Chile, aunque principalmente en renta fija. Hoy casi el 90% de la renta variable de los fondos de pensiones es invertida directa o indirectamente en el exterior, considerando que las AFP también aportan en fondos de inversión chilenos, que a su vez invierten fuera de Chile. Esta potente internacionalización se ha materializado –expresándolo en términos sencillos– por medio de fondos de inversión internacionales. Es así como mientras en el año 2003 el 20% (aproximadamente US$ 10.000 millones) de las carteras estaban invertidas en dichos fondos, hoy en día esa proporción es de 47% de la cartera (aproximadamente US$ 76.000 millones) y dicha tendencia va en aumento.
También la gravitación relativa de los administradores de fondos de inversión extranjeros ha escalado progresivamente. Hoy, por ejemplo, los fondos de pensiones pueden llegar a tener US$ 7.000 a US$ 10.000 millones (dependiendo cómo se mida) en valores gestionados por gigantes administradores de fondos, como los norteamericanos BlackRock o Vanguard, cantidades no muy lejanas a la de toda la inversión de los fondos de pensiones en acciones de empresas chilenas.
La internacionalización ha permitido diversificar riesgos de una manera eficiente y con ello abrir nuevas posibilidades de rentabilidad. También ha permitido acceder a alternativas de fondos internacionales que no solamente ofrecen acceso a simples familias de activos, sino que también a estrategias de inversión específicas.
Dichos beneficios, sin embargo, también llevan aparejada inevitablemente la exposición a inversiones más difusas e indirectamente a instrumentos más complejos, y con ello a nuevos riesgos. Ello debe enfrentarse replanteándose el marco regulatorio de las inversiones de los fondos de pensiones chilenos, que está sobredotado para el caso de inversiones domésticas, pero insuficientemente preparado para el ámbito global, en donde la exposición a cientos de activos diferentes requiere privilegiar una visión de riesgos por sobre el actual esquema de límites, así como una celosa supervisión respecto del actuar prudente de las AFP en su relación con los fondos internacionales.
Una segunda transformación la representa la caída en los rendimientos globales, y especialmente en los rendimientos de renta fija, que ha impactado profundamente el desempeño de las carteras de todos los inversionistas a nivel global. Solamente en Chile, durante la década de los noventa, las tasas de interés reales se mantuvieron casi en todo momento por sobre el rango de 6%, pero entre los años 2000 y 2004 descendieron bruscamente en torno al 3% y desde el año 2013 se han estacionado bajo ese nivel. Por otro lado, las tasas reales en Estados Unidos rara vez han superado el 2% en los últimos 10 años, y más recientemente se ha acercado más al 1%. Por otro lado, los rendimientos de renta variable a nivel mundial han mostrado gran volatilidad en un entorno económico lejos aún de una recuperación más sostenida. Y no solo el crecimiento de los fondos de pensiones se ve afectado sino también las pensiones que pueden pagarse con esos recursos. A fines del año 2000 a un afiliado que se le ofrecía una pensión de $ 500.000, hoy en día se le ofrecerían solamente $390.000 con el mismo ahorro.
La presión sobre el desempeño de los fondos demanda un análisis profundo respecto de nuevas alternativas de inversión que puedan ubicarse dentro de rangos razonables de riesgo. ¿Puede la experiencia de otros grandes fondos de pensiones de los países de la OCDE ser de utilidad en este sentido? ¿Existen alternativas de inversión a las que no pueden acceder los fondos chilenos, pero que representan una parte significativa de la cartera de otros fondos de pensiones? Una posibilidad la representarían aquellos activos de menor liquidez o de sectores económicos menos tradicionales. Sin embargo, cualquier modificación regulatoria en este sentido no debe hacerse por medio de una modificación normativa de segundo orden, sino que en el contexto de un consenso razonable a nivel técnico y sobre la base de una visión estratégica y regulatoria definida.
La tercera transformación de los fondos de pensiones se origina en el creciente empoderamiento ciudadano que, en el contexto que nos ocupa, afecta profundamente la forma en que las AFP son juzgadas, incluyendo la manera en que administran las inversiones de los fondos de pensiones y, en particular, aquellas en las empresas chilenas. Es cierto que la inversión en ellas ha perdido relevancia relativa. A pesar de que hace 10 años los fondos de pensiones mantenían en acciones de empresas chilenas US$ 6.700 millones y hoy mantienen US$ 14.000 millones, la proporción de estas inversiones en la carteras de los fondos pasó de 14% a 8% del total, y si antes eran dueñas del 8% de las empresas, hoy solo lo son del 6% de ellas, medido según la capitalización de mercado. Sin embargo, al existir una ciudadanía más empoderada y al mismo tiempo menos tolerante con los abusos corporativos (fraudes corporativos, colusiones, financiamiento ilegal de la política, etc.), esta demanda una gestión cada vez más fina respecto a dónde y cuánto invertir. Pero también genera presión y visibilidad extra sobre las AFP con respecto a la reacción de aquellas, lo que las puede llevar a tomar decisiones de inversión erráticas.
Es necesario replantear una nueva visión. En tiempos pasados existió la noción de que a través de los fondos de pensiones los trabajadores eran, en parte, dueños de las grandes empresas chilenas o de importantes obras públicas. Esa noción, por diversas razones, se ha perdido, y en alguna medida ha dado paso a una visión más escéptica respecto de la inversión en el mercado de capitales chileno. Sin embargo, y a pesar de todo lo anterior, la menor relevancia relativa y las mayores complejidades, la presencia de los fondos de pensiones en las sociedades anónimas chilenas es más significativa que nunca porque es probablemente el vínculo más evidente entre los afiliados y el mercado de capitales chileno.
Las AFP deben rescatar esa idea, en primer lugar utilizando de una manera creativa las recientes crisis corporativas, en la búsqueda de fortalecer el gobierno corporativo de las sociedades. A las acciones tomadas por las AFP en la defensa de los intereses de los fondos y los avances logrados en términos de elección de directores, debe sumarse la necesidad de adoptar medidas más proactivas, adicionalmente a las reactivas, en materia de gobierno corporativo y, por otro lado, adoptar un rol más activo en la inversión en capital de riesgo y en empresas medianas chilenas
Vicente Lazen J.
Ex Intendente de Supervisión en Superintendencia de Pensiones
