El creciente riesgo de la inestabilidad de los bancos centrales

Declaraciones en oportunidades distintas del presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, y de la presidenta de la Reserva Federal de Estados Unidos, Janet Yellen, confirmaron un cambio en curso en la configuración de estrategia monetaria que encaran sus dos bancos, sistémicamente importantes: el reconocimiento de una transición en las condiciones y perspectivas económicas, junto con interrogantes acerca de robustez y durabilidad.

Por ahora, su respuesta es mantener una dirección de estímulo de sus políticas, y usar la orientación verbal para no agitar las aguas. Si bien se corresponde con las expectativas de inversionistas, la senda futura de la estrategia monetaria puede no ser, empero, tan firme y suave como sugeriría la determinación de los precios del mercado.

En Europa y Estados Unidos, las mediciones de producto interno bruto nominal han estado repuntando por indicios de mayor inflación y mayor crecimiento, en tanto han cedido los temores de una trampa deflacionaria. Al mismo tiempo, el gobierno del presidente Donald Trump ha indicado reiteradas veces su intención de aumentar el gasto en infraestructura, y la probabilidad de que ello ocurra es mayor ahora que hay mayoría republicana en ambas cámaras del Congreso.

Los dos discursos de Yellen la semana pasada, junto con la conferencia de Draghi del jueves, reconocieron la mejoría de las condiciones económicas. Aun así, ambas instituciones están resistiendo, al menos por ahora, la noción de que esto preludia la inflación y la determinación de los precios de activos que causa un rezago de la estrategia monetaria. Asimismo, fueron bastante reservados en sus comentarios sobre las perspectivas de la política fiscal de Estados Unidos, prefiriendo esperar a tener pruebas más concretas de una verdadera variación.

El reconocimiento de una situación económica cambiante y la posibilidad de una política fiscal más blanda no han sido suficientes, al menos por el momento, como para desencadenar una modificación en las señales de estrategia. En cambio, los líderes de los dos bancos centrales reiteraron la semana pasada la previsión que dieron en reuniones de estrategia anteriores, buscando por ende retener una considerable flexibilidad. Al hacerlo, reafirmaron una preferencia de equilibrio de riesgos que ha sido una constante de su estrategia desde la crisis financiera global de 2008.

Al formular políticas –sobre todo en una economía mundial inusualmente fluida– los bancos centrales tienen que considerar no solo lo que puede salir bien sino también los errores que podrían cometer, si bien inadvertidamente. Esto implica un esfuerzo para limitar equivocaciones que probablemente conozcan, se permitan cometer y puedan resolver fácilmente con el tiempo.

Ante una respuesta cíclica inusualmente tímida y una estructural cuestionada, los bancos centrales han demostrado una vez más que preferirían errar por demasiado estímulo y no por demasiado poco, a pesar de los riesgos implícitos para la estabilidad financiera futura y la asignación eficiente de recursos.

Y eso es lo que los operadores e inversores se han habituado a esperar tras observar e internalizar las preferencias de los bancos centrales en los últimos años. En verdad, en el caso de Estados Unidos, la determinación de precios del mercado vinculada con la tasa referencial aún sugiere menos endurecimiento en 2017 que las tres alzas indicadas por la Fed en su más reciente reunión de estrategia y reiterada en declaraciones subsiguientes de funcionarios de la Fed. Estas expectativas más moderadas de tasas de interés también se extienden más allá de 2017, a las políticas de tasas en el mediano plazo, nuevamente sin importar lo que los funcionarios de la Fed han indicado acerca de ello.

Pero cuanto más persistan los bancos centrales en este enfoque en medio de condiciones económicas y fiscales cambiantes, mayor es la necesidad potencial de una modificación repentina de la política monetaria que, si bien está justificada desde el punto de vista económico, podría ser desconcertante para los mercados. Y es una posibilidad que los inversores pueden estar subestimando a juzgar por las métricas del mercado, incluidas mediciones de volatilidad implícita.

Si bien la tendencia alcista en rendimientos más adelante en la curva para los bonos del gobierno de Estados Unidos probablemente estaría contenida por flujos de arbitraje de Europa y Japón, el mercado cambiario no se beneficia de tal influencia moderadora. Así, el dólar podría estar encaminándose hacia una consiguiente volatilidad.

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