Dicen que en el mercado de las clasificadoras de riesgo la amistad no es la palabra más utilizada. Y el análisis “Caso La Polar: Lecciones que Aprender” de Humphreys publicado hace 10 días, no hizo más que confirmar esa visión.
El informe sacudió el mercado por la forma directa en que Humphreys critica el trabajo de sus rivales y las auditoras en el escándalo financiero más grande de la historia chilena, señalando los errores cometidos en el análisis de la multitienda que impidieron detectar la compleja situación financiera que vivía la compañía.
Y es que el documento de Humphreys metió el dedo en la llaga de su competencia Feller-Rate y Fitchratings, quienes fueron sancionados sólo tres semanas atrás por la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS), por su desempeño al analizar a La Polar.
En la publicación, Humphreys alude al foco de la evaluación hecha por “el mercado” —en velada alusión a sus pares— en el balance general y el estado de resultados de La Polar y no en su estado de flujos, que llevaba años con cifras negativas. Algo completamente anómalo en el retail.
“Los flujos de la compañía no estaban contribuyendo a su plan de crecimiento… era razonable analizar la compañía con indicadores distintos a los tradicionalmente aplicado”, explica Humphreys.
También advierte que era evidente desde 2005 que La Polar no era un retail tradicional, sino más bien una financiera. “Debieron usarse criterios de evaluación distintos a los comúnmente aplicados al retail”, recalcó el informe.
Finalmente, destaca que si el análisis se hubiese centrado en la tasa de pago de los clientes de La Polar, la débil situación de la empresa “habría sido más evidente” para el mercado.
Aunque casi todos los medios pasaron por alto esta dura e inédita reprimenda entre pares, en la industria causó mucho ruido. Incluso, afirman que algunos de los aludidos de Feller y Fitch hasta le quitaron el saludo a ejecutivos de Humphreys.
En esta entrevista, Aldo Reyes, socio y gerente general de Humphreys, explica el objetivo del polémico informe, reclama autocrítica de sus pares para corregir las fallas y también advierte la cruda realidad de La Polar.
“Fue bastante complicado decidir si lo publicábamos. Lo teníamos desde hace mucho tiempo, pero no queríamos aportar antecedentes al regulador. Aunque no se crea, el objetivo es simplemente que el mercado funcione mejor, nada más. Básicamente, porque nosotros creemos que en la medida que todos operemos de mejor forma va a haber un mejor desarrollo del mercado y eso nos beneficia a todos. Al final somos los más interesados en que haya emisiones de bonos, que las instituciones participen del mercado de valores y eso genere mayor volumen de negocios”.
-¿Qué provocó el caso La Polar?
Un cierre en el mercado de valores, había empresas con clasificación BBB o BBB + que estaban accediendo al mercado de valores, pero hoy son muy escasas. Si hablas con bancos de inversión, dicen no voy a tratar de colocar porque se pierde el tiempo. Nosotros sentíamos que el mercado se asustó y pensaba que ¿si ocurrió en La Polar, quién garantiza que no esté ocurriendo en otras situaciones?
De alguna forma, los inversionistas se han puesto más conservadores y se van a instrumentos más seguros, a depósitos a plazo, por ejemplo.
Lo que queríamos mostrar es que acá no debiera volver a ocurrir, si hubiésemos hecho —como industria— de mejor forma el trabajo en La Polar, lo más probable es que no se hubiera llegado al nivel que llegó. Y si analizamos los elementos que no fuimos capaces de ver, lo más probable es que a futuro sí los veamos.
Dos cosas: a lo mejor trabajamos con ratios muy estandarizados que se extraen básicamente del balance general y el estado de resultados y tendemos a ignorar el estado de flujos. Dicho eso, si como mercado hubiésemos profundizado más en el estado de flujo hubiésemos visto cosas que no se estaban viendo.
-Parece una reprimenda a la competencia.
No quiero aparecer diciendo nosotros lo hacíamos bien, lo que nos interesa es que el mercado diga: el error de La Polar no va a volver a ocurrir porque ya sabemos que tenemos que mirar o, por último, si empezamos a mirar el estado de flujo minimizamos las probabilidades de error. Y el segundo mensaje es que las cosas son lo que son y no lo que se denominan.
-¿Qué significa eso?
La Polar no era retail, sino un negocio financiero, por tanto el enfoque evaluativo fue siempre equívoco, y lo decimos en el documento: estaban todos preocupados del Ebitda, pero en un banco nadie se preocupa del Ebita porque el negocio principal no está ahí.
Aunque esto no es una crítica a la competencia. Nosotros creemos que si como sistema todos los agentes del mercado no tratamos de analizar bien el tema y ver qué se pudo haber hecho mejor, estamos con una mayor probabilidad de volver a equivocarnos a futuro. Si generamos esta discusión tendremos más confianza de que se eviten estas situaciones; tal vez no se puede evitar, pero al menos reducir la probabilidad de que se produzcan.
Lo que no podemos hacer es asumir que era imposible visualizar algo, porque si pensamos eso, lo que estamos diciendo es que esto puede volver a ocurrir. Ahora, pongamos esto en contexto, nadie iba a poder descubrir todo lo que había detrás, es imposible.
-Pero dicen en el informe que había imperfecciones.
Todo sistema es perfectible y lamentablemente la mejor forma de mejorar es cuando se evidencian las fallas.
-¿Y aquí se evidenciaron fallas en la evaluación de las clasificadoras?
Yo diría más bien que los sistemas de evaluación, al parecer, no incorporaban el análisis de ciertos elementos que eran de información pública. Lo que no considero indebido, en realidad, siempre cuando haces análisis, eliges algunos indicadores y renuncias a otros y cada vez que uno hace esa elección tiene el riesgo de dejar afuera razones financieras de importancia, pero no te vas a dar cuenta de eso hasta que tengas un problema.
-¿Se ha producido un antes y un después del caso La Polar para las clasificadoras?
Yo creo que a todos nos hace pensar, aquí se vieron involucradas clasificadoras, corredoras, inversionistas y el hecho objetivo es que nadie lo detectó, no queremos asignar culpabilidades, sino decir por qué nadie tuvo sospechas más fundadas y a lo mejor fue porque hubo elementos que no fueron considerados en los análisis. A nosotros nos podría pasar que nuestros procedimientos fueran insuficientes, nadie está ajeno a eso y si a uno le ocurre debe mirar para atrás y decir qué pude haber hecho mal.
-No es cómodo para el mercado que ustedes hagan esta crítica velada.
Entendemos que podría ser incómodo y mal interpretado el objetivo, sin embargo nos gustaría que quedara lo más claro posible que el único propósito era transmitir que esta situación que ocurrió, si uno la examina y aprende de ella, logra minimizar la posibilidad de que a futuro se vuelva a repetir.
-Ustedes hoy clasifican a La Polar, eso agrega polémica al tema.
Es que si miras las otras empresas de retail, y uno creyera o todo el mercado asumiera que no había forma de visualizar la anomalía de La Polar, querría decir que estamos expuestos en todas las demás compañías a la misma situación y nosotros decimos: ¡eso no es así!
-¿Por qué no?
Yo creo que hoy todos aprendimos con La Polar que hay que preocuparse del flujo de caja.
-¿Ustedes han tomado medidas en este tema?
Siempre nos hemos preocupado del flujo de caja, pero ahora lo estructuramos, y es parte del procedimiento mostrar el flujo de caja en los comités para tener seguridad de que todos los analistas lo vieron.
-¿Qué permite eso?
Básicamente, muestra cuánta plata ha entrado y salido de la empresa, pero en efectivo, porque el mercado tiende a entender flujo de caja como el Ebitda y no es lo mismo.
-¿Creen que los errores se pueden solucionar con autorregulación o creen necesario que haya nuevas normas?
Creo que la regulación puede llevar a limitar la capacidad de análisis y lo que necesitas es que la capacidad de análisis sea lo más amplia y flexible posible para reconocer la individualidad de cada caso. Creo que el error en La Polar fue que el mercado lo analizó como un retail en forma estandarizada.
-¿Cree que el Gobierno esté pensando en avanzar en la línea restrictiva?
Se ha hablado, pero nada concreto. Aunque me da impresión que la regulación irá por otra parte, no creo eso de que la SVS pretenda intervenir en el mecanismo de evaluación.
-¿Sería preocupante?
Si se regula el procedimiento de evaluación te pondría una camisa de fuerza, porque diría: “actúe siempre de esta manera” y tú necesitas todo lo contrario, flexibilidad para poder analizar las cosas más atípicas, donde puede haber problemas.
Lo que pasa es que todos los estados financieros tienen balance general, estado de resultados y estado de flujos. Desde la universidad todos los ratios financieros toman balance general y estado de resultados, nunca estado de flujos, por eso los que hemos estudiado finanzas estamos condicionados a trabajar con ratios financieros, con estado resultados y balance general.
La Polar, cruda realidad
-¿Qué tan complejo es evaluar a La Polar hoy?
Es que independiente de cómo sean los mecanismos que utilices para evaluarla, del punto de vista de nosotros es demasiado claro que la estructura de activos de La Polar no le permite generar flujos para pagar todas las deudas que tiene, por tanto es demasiado concluyente el resultado. Entonces, te podrás equivocar, a lo mejor, en qué activos pueden tener un potencial mayor al que estimas, pero los rangos de varianza que te puedas equivocar nunca cambiarán la conclusión de que la probabilidad de que puedan tener capacidad de pagar deuda es muy baja. De hecho, hay consenso en que sin el aumento de capital no hay viabilidad.
-¿Significa mucha presión evaluar a una empresa como ésta dada la situación que vivió?
No es así, nosotros estamos convencidos de que tenemos que aplicar nuestros procedimientos y metodologías y mientras apliquemos la metodología como lo tenemos diseñado creemos que cumplimos y es lo que hemos tratado de hacer. Nos hemos juntado bastante con inversionistas para que nos crean, ahora si mañana ocurriera que somos incapaces de detectar algunas cosas, creemos que no, pero si fuera así, habrá que corregirlas.
-¿Puede confiar en la información que entrega La Polar?
No somos auditores ni detectives para perseguir fraudes, eso hay que tenerlo claro, pero creo que esta es una situación que uno va escalando de acuerdo a información que va obteniendo y lo que uno trata siempre de hacer es que no validamos información, pero sí vemos su razonabilidad, dependiendo de la información que recibimos tratamos de confrontarlo con otros números. Eso siempre lo hemos hecho.
-Pero eso tampoco permitió descubrir antes la información falsa…
Una cosa es que te engañen una vez, pero distinto es que te estén engañando en forma sistemática por mucho tiempo. Nosotros creemos que con la metodología que tenemos sería muy difícil que nos engañaran en forma sistemática por mucho tiempo.
