Hay una creciente rebelión contra las altas comisiones que cobran las administradoras de fondos, dice Stephen Mihm, columnista de Bloomberg. Y explica que esto es parte del gran vuelco que está experimentando la industria de gestión de dinero para inversores individuales e institucionales. Y la realidad es que las administradoras de activos experimentan cada vez más presión en todo el ámbito de Wall Street.
Un gran vuelco está poniendo patas arriba el billonario negocio de la gestión de dinero para inversores individuales e institucionales. Desde el creciente movimiento de dinero hacia fondos de índices pasivos hasta la caída de los honorarios de los fondos negociados de forma activa, las administradoras de activos experimentan cada vez más presión en todo el ámbito de Wall Street.
Pero la rebelión contra los altos honorarios no es nada nuevo. Casi desde el momento de su inicio, hace un siglo, las firmas administradoras de fondos han sido blanco de críticas por cobrar demasiado por un servicio que ofrecía escasa o ninguna ventaja a los inversores individuales. ¿Entonces por qué la práctica ha sobrevivido?
A principios del siglo XX las administradoras de inversión en realidad no existían. Había corredores, por supuesto, y cobraban comisiones por comprar y vender acciones y bonos en representación de sus clientes. El sistema abundaba en conflictos de intereses, y a alguien terminó por ocurrírsele la idea de cobrar un honorario regular y predecible por la gestión de activos de inversores.
El impulsor de la idea fue Arthur A. Clifford, de Pasadena, California. Clifford se proclamó asesor de inversiones independiente, sin duda el primero. Ofrecía algo por completo nuevo: asesoramiento de inversiones por un monto fijo a clientes que podían actuar según sus recomendaciones. La magnitud de los honorarios no se relacionaba con la cantidad de dinero que el cliente quería invertir.
Theodore Scudder, el banquero de inversión de Boston que fundó la firma conocida como Scudder, Stevens & Clark en 1921, también ofrecía asesoramiento de inversión. Sin embargo, en un adelanto de lo que vendría, él y sus socios también gestionaban esas inversiones. En el proceso, la actividad de asesoramiento de inversión y la administración de activos quedaron estrechamente vinculadas.
Igualmente importante fue el hecho de que Scudder creó una estructura de honorarios que pronto se convirtió en algo habitual en el sector. No cobraba comisiones, sino un monto fijo relacionado con el total de activos en gestión activa: a mayores tenencias, mayores honorarios. Para fines de la década de 1920, por lo menos 70 firmas de ese tipo administraban activos para estadounidenses ricos.
Los primeros fondos comunes de inversión modernos, que permitieron que personas de recursos más modestos pusieran sus ahorros en manos de administradores de activos, también surgieron en ese período. Fueron, precisamente, Scudder, Stevens y Clark quienes fundaron el primer fondo común de inversión sin cargos en 1928. Para fines de la década, los inversores podían elegir entre más de 700 fondos, en su mayoría de los llamados “fondos cerrados”. Casi todos calculaban sus honorarios por medio del mismo método que inauguró Scudder, y por lo general rondaban el 1 por ciento.
Si bien la Gran Depresión de la década de 1930 destruyó muchos de esos fondos, éstos regresaron en el transcurso de la década siguiente. Los honorarios que cobraban a los inversores, por otra parte, empezaron a subir, lo que derivó en pedidos de intervención gubernamental. En mayo de 1958, la Comisión de Bolsa y Valores, SEC por la sigla en inglés, pidió a la Escuela Wharton de la Universidad de Pensilvania que llevara a cabo un estudio de la actividad de los fondos comunes de inversión.
El estudio, que se publicó cuatro años más tarde, constituyó una fuerte crítica al sector, en particular por sus muchos conflictos de intereses. Pero el descubrimiento más notable puede haber sido que la mitad de los fondos administrados de forma activa no tenían un mejor desempeño que las “carteras no administradas” comparables. En realidad, como señaló Irwin Friend, el principal autor del estudio, “no se halló relación alguna entre el desempeño y el monto de los honorarios de gestión o la suma cobrada por ventas. Sobre la base de esos datos, se concluye que los inversores no pueden suponer que la existencia de honorarios de gestión más altos o de mayores cargos por ventas implique un desempeño superior por parte del fondo”.
El informe de Wharton determinó que, en promedio, el inversor en fondos comunes pagaba honorarios de alrededor de 50 puntos básicos. Eso se mantenía constante, independientemente de la magnitud del fondo, pese a que los costos operativos por dólar en realidad eran más bajos en los fondos más grandes. En otras palabras, los inversores no obtenían beneficio alguno de las economías de escala. El estudio también descubrió que los inversores minoristas pagaban más que los inversores institucionales a pesar de que “los gastos de asesoramiento a fondos comunes de inversión eran menores que los gastos de asesorar a otros clientes”.
Las fuerzas del mercado, que normalmente presionarían en el caso de honorarios excesivos o innecesarios, habían hecho muy poco por solucionar el problema. Como resumió el New York Times el informe tras su publicación, “una de las características de una sociedad de mercado es que se recompensa a quienes tienen éxito y se castiga a aquellos que no lo tienen. Pero esa regla no parece aplicarse a los asesores de inversión de los fondos comunes, dado que no hay relación entre desempeño y honorarios”. Los fondos comunes se limitaron a seguir adelante con los asesores de inversión, proporcionaran o no buenos retornos.
En consecuencia, cuando la SEC encargó su propio estudio en 1966, en éste resonaba el informe de Wharton, al sostener que las fuerzas competitivas no habían ejercido presión sobre los honorarios pese a quela actividad de los fondos comunes de inversión había crecido con rapidez en los años analizados. Por ese motivo la SEC recomendó que el Congreso aprobara legislación que castigara los honorarios considerados “excesivos”. Eso, sin embargo, no derivó en medidas concretas y los honorarios siguieron su camino ascendente.
Lo mismo les pasó a los inversores institucionales como los fondos de pensión. Esas agrupaciones de dólares de inversores se originaron durante la Segunda Guerra Mundial, cuando el gobierno impuso controles de precios y salarios. Las empresas protegieron los salarios de sus empleados mediante la expansión de los beneficios de retiro. Los bancos ofrecieron inversiones en esas cuentas, pero las trataron como “señuelo”: cobraban poco por honorarios de gestión porque podían ganar dinero con los fondos de otras maneras: comisiones de operación e intereses sobre el dinero cuando prestaban los fondos.
Pero luego, a fines de la década de 1960, Morgan Bank impuso un honorario de 25 puntos básicos a los inversores institucionales. Se pensó que los clientes de pensiones de Morgan se irían a otra parte. Pero no lo hicieron, sino que se mantuvieron en Morgan y en los otros bancos contratados para manejar sus activos a pesar de que las tasas se hacían cada vez más altas y llegaban a los 50 puntos básicos para la década siguiente.
A los fondos comunes de inversión les fue aún peor. Sus ratios de gastos (que reflejan todos los costos relacionados con la gestión de fondos, incluidos los asesores de inversión) siguieron subiendo durante la década de 1970 y más allá. Entre los fondos de acciones, el promedio de ratio de gasto ponderado por activos, que era de .54 por ciento en 1960, llegó a .58 por ciento en 1970 y luego subió aún más, a .64 por ciento en 1980 y a .89 en 1990. En el mismo período, sin embargo, el monto de dinero de los fondos comunes de inversión se multiplicó por 24.
Algunos inversores individuales se rebelaron contra los crecientes honorarios y se desplazaron a los primeros fondos pasivos, de índices, creados en la década de 1970. Pero la mayor parte de los inversores se quedó a pesar de que los honorarios siguieron subiendo. En los últimos años, algunos economistas que estudian el sector de fondos comunes de inversión han sostenido que los honorarios se estabilizaron y hasta empezaron a declinar para la década de 1980. Pero algunos académicos del área de finanzas ponen en tela de juicio esa afirmación y señalan que las modestas declinaciones de los ratios de gasto reflejan una declinación de los costos de transacción, no de los honorarios de inversión.
Independientemente del momento, sin embargo, hay algo que parece estar muy claro: la gestión de activos es un mercado al cual el cambio ha llegado de forma en extremo lenta. A pesar de la evidencia persistente, abrumadora, de que los honorarios relacionados con los fondos de gestión activa condenan a esos vehículos de inversión a la mediocridad a largo plazo, ni los inversores individuales ni los institucionales han tomado medidas para revertir su descontento.
Hasta ahora. Un constante flujo de deserciones de los fondos de gestión activa hacia fondos pasivos –y, en términos más generales, de fondos de honorarios elevados a fondos de bajos honorarios-, se ha convertido en un torrente. Era hora.
Stephen Mihm, columnista de Bloomberg
Esta columna no necesariamente refleja la opinión de la junta editorial ni la de Bloomberg LP y sus dueños.
