Opinión
La propuesta de mayor competencia se convierte en una ilusión de solución que envuelve importantes riesgos de fragmentación de los fondos administrados, generando actores sin el tamaño suficiente para actuar eficientemente en áreas clave para aumentar la rentabilidad y disminuir la volatilidad de los fondos de pensiones.
Uno de los pocos aspectos que parece generar consenso dentro de la Reforma de Pensiones recientemente enviada al Congreso, es la necesidad de aumentar la competencia que enfrentan las AFP.
Se asume que la incorporación de más actores al mercado redundará en una mayor competencia, la que se traducirá en mejor servicio, mayores incentivos para aumentar la rentabilidad y menores costos para los afiliados. De paso, la competencia reducirá las excesivas utilidades de las odiosas AFP.
La realidad parece indicar que la competencia no tiene tantos poderes mágicos.
En una reciente entrevista, Peter Dimond, Premio Nobel de Economía, explicó muy bien varias de las limitaciones de la competencia cuando opera en el campo previsional, y no solamente en Chile. Es difícil hacer funcionar correctamente la competencia en este sector.
Para empeorar las cosas, bajo la regulación actual aplicable al régimen de inversiones de las AFP, diferenciarse por rentabilidad es muy difícil. Las diferencias de rendimientos entre las AFP en el largo plazo son marginales. Si se quiere fomentar la competencia tendría que desregularse el proceso de inversión, dando mayor libertad a cada administradora para definir su manejo de los portafolios, sin lo cual más actores serían más de lo mismo.
Y luego viene lo peor: una mayor competencia puede derivar en una atomización e inestabilidad de los fondos administrados y eso va a generar menores retornos para los afiliados y más “comisiones ocultas”.
Resulta contraintuitivo, pero una concentración de fondos de pensiones en menos administradores sería favorable para los afiliados.
Para entenderlo hay que conocer los procesos de inversión y sus opciones.
Hasta ahora, los fondos chilenos están invertidos básicamente en instrumentos accionarios y de renta fija, tanto en Chile como en el extranjero. Estas clases de activos están sujetas a los vaivenes de la economía con períodos muy buenos y otros malos. La volatilidad alcanza a todos, incluso a los instrumentos de renta fija (pese a que algunos crean lo contrario).
Una forma de disminuir esa volatilidad es invirtiendo en activos menos correlacionados con los movimientos del mercado financiero, y ahí asoman los llamados activos alternativos: bienes raíces, infraestructura, private equity, deuda privada. Un campo al que las AFP solamente tienen acceso desde el presente año y respecto del cual hay muchas expectativas.
Es aquí donde viene la inconsistencia.
La experiencia internacional demuestra que los fondos que son exitosos en estos campos son aquellos que cuentan y pueden mantener por largo plazo una importante cantidad de activos en administración. El tamaño importa. Es lo que facilita el acceso a negocios (deal flow) y permite invertir directamente (no vía fondos), mejorando los rendimientos.
Basta mirar el ejemplo de los fondos de pensiones canadienses: su tamaño les permite participar de forma directa (sin intermediarios) en grandes proyectos de infraestructura. Los fondos de pensiones canadienses invierten en carreteras, puertos, aeropuertos, proyectos de energía, grandes proyectos inmobiliarios a nivel mundial (incluido Chile).
Ello no sería posible si, en lugar de pocos actores con muchos activos en administración, existieran varios actores manejando menos plata cada uno o, bien, tuvieran afiliados cambiándose de una administradora a otra con cierta frecuencia.
Los fondos de menor tamaño que quieren tomar exposición a este sector solamente pueden hacerlo mediante fondos que cobran “comisiones ocultas” realmente suculentas. La inversión directa está reservada para los perros grandes, hay poco espacio para quiltros.
El sistema de pensiones chileno maneja aproximadamente USD 200 mil millones, cantidad suficiente para jugar en las grandes ligas, pero siempre que se tienda a una consolidación y no a una fragmentación. El proyecto enviado al Congreso apunta en la dirección equivocada.
Hay un segundo aspecto a considerar: para invertir directamente en activos alternativos, se necesita estabilidad en los recursos administrados. La mayor competencia entre las AFP, si se hace funcionar, resultaría en lo opuesto.
La migración de cotizantes de una AFP a otra podría generar una complejidad muy importante, ya que la AFP que pierde el cotizante debe liquidar parte del portafolio administrado para entregar esos recursos a la otra AFP, y si bien los mercados accionarios y de bonos son líquidos, no ocurre lo mismo en el mercado de activos alternativos porque no se puede vender un pedacito de la carretera o del aeropuerto para hacer plata la inversión y permitir la salida de los cotizantes. La solución, nuevamente, es invertir mediante fondos de inversión, lo que conduce a más comisiones y menos rentabilidad.
Así, entonces, la propuesta de mayor competencia se convierte en una ilusión de solución que envuelve importantes riesgos de fragmentación de los fondos administrados, generando actores sin el tamaño suficiente para actuar eficientemente en áreas clave para aumentar la rentabilidad y disminuir la volatilidad de los fondos de pensiones.
Sería mejor darle otra vuelta.
