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Reabrir el debate sobre la UF

por 17 noviembre, 2021

Reabrir el debate sobre la UF
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En el cambio de milenio hubo un gran debate en Chile, liderado por el Banco Central (BC), sobre si abandonar la UF. ¿Por qué una doble unidad de cuenta, el peso y la UF, cuando Chile podría pretender alcanzar la plena madurez financiera? Desde entonces, el debate se ha apagado. Esta columna sostiene que debe ser reactivado, notablemente ante un posible rebrote de la inflación. ¿Se necesita o no que haya una sola moneda, el peso en el caso chileno, siendo exclusivamente este el patrón de valor, como en casi todos los países de la OCDE? 

Como recordatorio, la UF (con sus derivados la UTM y el IVP) es una unidad de cuenta prácticamente libre de erosión monetaria. Nacida a fines de los años 60 para proteger el ahorro de los chilenos, se reforzó fuertemente durante la dictadura, convirtiéndose en la unidad de cuenta reajustable de muchos contratos: préstamos, seguros, pensiones, arriendos, ciertos impuestos, ciertas remuneraciones laborales, pensiones alimenticias, etc. Por tanto, una gran parte de la economía se rige ahora por contratos de UF. 

Durante el debate ya mencionado, se acogió con satisfacción que la UF proporcionaba una alternativa creíble a la dolarización de la economía, un mal que padecían muchos países latinoamericanos; también se vio la ventaja de proteger el sistema bancario del riesgo de inflación, ya que las tasas de interés estarían indexadas a la inflación. Por otro lado, se temía que la UF introdujera un anclaje en las expectativas de inflación. En efecto, si estoy protegido contra la inflación, sea cual sea su nivel, no me importa, y esto crea una insensibilidad que penaliza la acción del BC. 

En 2001 se produjo lo que se llamó la nominalización de la política monetaria, por la que el BC intervino, no a través de las tasas reales, sino de las nominales. Algunos esperaban que esta reforma dejara gradualmente obsoleta a la UF. Ocurrió lo contrario: la UF ya formaba parte de las costumbres. Chile, una vez más, había sido innovador en materia financiera, ya que otros países latinoamericanos habían copiado la receta. Un futuro premio Nobel, Robert J. Shiller, incluso ungió esta innovación, abogando por su introducción en EE.UU. Y, sobre todo, la presencia de la UF no ha impedido que se reduzca la inflación: los precios se mantuvieron tranquilos durante el periodo. 

Por qué hay que reabrir el debate 

Hay que tener en cuenta tres cosas. En primer lugar, el éxito pasado sobre la inflación no se debe a la presencia de la UF. Chile es una economía muy abierta. Sus importaciones representan alrededor del 30% del PIB, concentradas en los productos manufacturados y la energía consumida por los hogares. En otras palabras, y sin menospreciar la acción del BC, la caída de la inflación en Chile resultó en gran medida de la caída de la inflación mundial. Del mismo modo, la reciente y fuerte subida del IPC, de alrededor del 3% al 6% en el espacio de un año, es en gran medida un fenómeno global.

En octubre, el IPC subió un 6,2% en un año en EE.UU. y los precios de producción aumentaron un 13,5% en China. Además de este choque global de precios, puede verse en Chile el impacto inflacionario del exceso de liquidez que caracteriza a la economía tras la saga de los retiros. Estos dos eventos desafían a los economistas: ¿se trata de un choque puntual, vinculado a los diversos racionamientos que está sufriendo la economía mundial? O el regreso de la inflación, cuyos daños vimos en los años 70.

Por tanto, la pregunta es: ¿un choque de precios tan brutal se verá amplificado o mitigado por el mecanismo de la UF?

Aquí podemos añadir al efecto de inercia ya mencionado, un efecto atenuador actuando al revés, que se explica fácilmente: con la inflación pasando del 3% al 6%, estos son tres puntos porcentuales que se suman el costo del dinero en pesos. El banquero central puede felicitarse de tener un mecanismo anticíclico en sus manos: cuando la inflación aumenta, las tasas de interés suben automáticamente, lo que ralentiza la demanda y, por lo tanto, enfría la economía y la subida de los precios. Este segundo efecto puede demostrarse empíricamente.

Además de esta subida automática de las tasas, el BC ha elevado sus tasas en más de un 2 puntos en un año. Por lo tanto, es un choque de alrededor de 5 puntos (3 + 2) que se podría esperar a plazo en los nuevos préstamos. 

La asimetría de la UF

Aquí es donde entra la segunda consideración. El mecanismo corrector de la UF juega de forma violenta, pero también de forma muy asimétrica. Los propietarios y el sistema financiero reciben arriendos o intereses protegidos de la inflación, en detrimento de los hogares más pobres que pagan estos arriendos o intereses, y cuyos salarios están imperfectamente indexados. El mecanismo de la UF es fuertemente regresivo. Esto es tanto más cierto que, a lo largo de los años, se han eliminado las posibilidades de invertir el ahorro privado en la UF, lo que va en contra del proyecto fundacional de la UF en la época de Eduardo Frei. En verdad, se protege de la inflación a quienes tienen más o menos los medios y la capacidad para protegerse de ella, es decir, el sistema financiero, mientras que la carga se traslada a los hogares y a las empresas, que no tienen absolutamente esa capacidad. 

Los críticos de este argumento, como la economista Cecilia Cifuentes, entrevistada por la revista Pauta, responden que si se desindexan los préstamos bancarios, los bancos subirán sus tasas de interés o dejarán de prestar a largo plazo. Se trata del habitual truco retórico de decir que cualquier medida que supuestamente beneficie a los más pobres acabará volviéndose contra ellos. El sector bancario chileno y más ampliamente financiero es uno de los más rentables de todos los países de la OCDE, como se puede leer en otra columna de El Mostrador. La fuerte regulación prudencial juega de facto a reducir la presión competitiva. Bien controlado, el sector puede absorber fácilmente la desindexación.

¿Y por qué mantener los precios en pesos con tantos ceros?

Tercera consideración: Chile vive en realidad no con dos, sino con tres unidades de cuenta: el peso, la UF y, por supuesto, el dólar. Cabe notar esta ironía: los bancos ya no pueden ofrecer productos de ahorro en UF, pero todos los días hacen publicidad agresiva en Internet para que los chilenos adinerados abran cuentas en dólares, sin que el regulador parezca emocionarse.

Esta multiplicidad introduce incertidumbre y oscurece los niveles de precios reales. Es muy posible que la eliminación de la UF no redunde en beneficio del dólar, sino en detrimento de este. Gracias a su posición exportadora de cobre, Chile se beneficia de una balanza de pagos estructuralmente superavitaria, lo que asegura el peso y reduce el riesgo de una mayor dolarización. (No sería absurdo, en este sentido, que Chile se planteara facturar en renminbi sus entregas de cobre a su principal cliente y proveedor hoy, China, para diversificarse frente al dólar).

Esta columna solo sirve para lanzar el debate. Esta posible reforma monetaria conlleva su cuota de riesgos y debe abordarse con precaución. Su objetivo debe ser reforzar la visibilidad internacional del peso y corregir la inequidad del sistema. Se podría aprovechar esta reforma para considerar un nuevo peso, igual a la "luca" de hoy (¡una excelente moneda!), que vale por tanto 1.000 pesos antiguos. La moneda estaría entonces en la misma zona nominal que el dólar o el euro. Esto sería una garantía de solidez recién adquirida y, añadiendo credibilidad, facilitaría el abandono de la UF por parte de los mercados financieros.

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  • El contenido vertido en esta columna de opinión es de exclusiva responsabilidad de su autor, y no refleja necesariamente la línea editorial ni postura de El Mostrador.

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