El forward guidance bajo la era Warsh

La llegada de Kevin Warsh a la presidencia de la Reserva Federal (Fed) no ha pasado desapercibida. Tras su primera reunión al mando, la institución evitó entregar referencias sobre la trayectoria futura de la fed funds en su comunicado —algo habitual en comunicados anteriores— y Warsh optó por no participar en los dot plots: dos decisiones consistentes con las críticas que había manifestado previamente respecto al forward guidance. Esto ha abierto el debate sobre la validez de dicha herramienta en el contexto económico actual.

¿En qué consiste el forward guidance?

Es la comunicación mediante la cual un banco central orienta al mercado sobre la trayectoria futura de su política monetaria. Esta puede adoptar formas cualitativas, a través de declaraciones o comunicados oficiales, o formas cuantitativas, mediante la publicación de trayectorias esperadas para la tasa de política o proyecciones de los miembros del consejo.

De esta manera, los bancos centrales pueden influir sobre las condiciones financieras no solo mediante cambios en la tasa de política de referencia, sino también afectando las expectativas del mercado sobre los movimientos futuros de las tasas de interés. Esto resulta relevante porque, en líneas generales, las tasas de plazos más largos pueden separarse en dos componentes: (1) los premios por plazo (term premia) y (2) las expectativas sobre las futuras tasas de corto plazo. Si bien los primeros suelen ser un determinante importante de las tasas largas, el forward guidance puede influir sobre las segundas.

Esta herramienta cobró especial relevancia en un contexto donde los mecanismos tradicionales de la política monetaria enfrentaban restricciones. En particular, durante la crisis subprime de 2008-2009, la Fed redujo la fed funds hasta niveles cercanos a cero, limitando la posibilidad de entregar un estímulo adicional mediante nuevos recortes de tasas (zero lower bound). Así, el forward guidance, junto con otras herramientas no convencionales como el quantitative easing, ayudó a reducir las tasas de interés de largo plazo al señalar que las condiciones monetarias expansivas se mantendrían por un período prolongado. Esto contribuyó a apoyar una economía que enfrentaba su mayor recesión desde la Gran Depresión. Con todo lo anterior, y a casi 20 años de dicho episodio, ¿tiene sentido hoy mantener un forward guidance?

En la actualidad, la mayoría de los bancos centrales se han alejado del zero lower bound, por lo que resulta menos necesario entregar señales que comprometan una senda específica para la política monetaria. La autoridad monetaria podría entonces recuperar grados de libertad al concentrar su comunicación en la evaluación de los datos y en su función de reacción. 

Esta parece ser precisamente la visión de Warsh. En sus primeras intervenciones como presidente de la Fed, ha señalado que los mercados funcionan mejor cuando reaccionan a los datos económicos en lugar de centrar su atención en anticipar los próximos movimientos del banco central. De hecho, tras la reunión de julio, sugirió que la reducción del forward guidance podría haber contribuido a que los mercados pusieran mayor atención en los datos económicos: “Market participants are learning to play the ball, not the referee.”

No obstante, una eliminación completa tendría costos. En ausencia de señales por parte del banco central, los agentes igualmente deben formar expectativas sobre los movimientos futuros de tasas, pero lo harían con menos información. Esto podría aumentar la incertidumbre respecto de dichas expectativas, elevando los premios por plazo, algo que no sería deseable si se requiere que la política monetaria entregue un mayor impulso a la actividad económica. De hecho, Warsh sugirió que parte del reciente aumento de las tasas largas podría estar asociado a la reducción del forward guidance por parte de la Fed.

Con todo, la discusión de fondo no parece ser si el forward guidance debe desaparecer, sino cuál debiera ser su rol en un contexto en que los bancos centrales han recuperado espacio para utilizar sus herramientas convencionales.