El telón de fondo del Chile Day: preocupación por una economía que no levanta y empleo en crisis

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 ¡Tikitikití! ¡Buenas y feliz 18! Septiembre tiene peso y memoria. Se lo escuché esta semana a un influyente banquero y me pareció relevante, dado el nuevo escenario geopolítico que enfrentamos, la irrupción de la IA y la turbulencia que están viviendo los mercados de bonos.

• Veamos: la Segunda Guerra Mundial comenzó y terminó en septiembre. Abraham Lincoln lanzó su Proclamación de Emancipación (libertad a los esclavos negros). Se firmó la Constitución de Estados Unidos. Google también nació en septiembre. En igual mes llegó el iPhone. Y, para los amantes de las curiosidades inútiles pero irresistibles, fue el mes en que Pedro el Grande decidió cobrarles impuestos a las barbas para occidentalizar Rusia.

• En Chile no necesitamos importar historia para cargar de significado el mes. El 18 de septiembre celebramos la Primera Junta Nacional de Gobierno y nos convencemos durante varios días de que empanadas, vino tinto y cueca son una dieta irresponsable. Pero apenas una semana antes está el 11 de septiembre de 1973, el golpe de Estado que quebró nuestra democracia y sigue siendo una de las fechas que más divide y marca nuestra historia reciente. En septiembre también se rechazó ampliamente la propuesta de nueva Constitución.

• Septiembre, además, suele ser un mes complicado para los mercados. Estadísticamente tiene una mala reputación en Wall Street y la historia ayuda: en dicho mes colapsó Long-Term Capital Management (crisis asiática que gatilló recesión en Chile), quebró Lehman Brothers (crisis financiera de 2008/2009 y otra recesión en Chile) y a eso sumemos el ataque a las Torres Gemelas. En fin, es un mes con una capacidad especial para recordarnos que las cosas pueden cambiar muy rápido.

En el radar de los inversionistas: ayer la Reserva Federal de Estados Unidos desafíó la presión de Donald Trump y subió las tasas por primera vez en más de 3 años. Y mandó un mensaje claro: se vienen alzas adicionales antes de fin de año. El banco central norteamericano las elevó un cuarto de punto, hasta un rango de entre 3,75% y 4%, para combatir la inflación. En Wall Street estiman que la decisión profundiza la tensión con el presidente antes de las elecciones de medio término.

Para Chile, el giro de la Fed llega en un momento especialmente incómodo. El alza de tasas cambia el escenario externo justo cuando el Banco Central acaba de recortar drásticamente su proyección de crecimiento 2026 a 0,25%-0,75%, mantiene la Tasa de Política Monetaria en 4,5% y reconoce un deterioro de demanda, empleo y confianza.

• Presión sobre el peso. Tasas más altas en EE.UU. hacen relativamente más atractivo quedarse en dólares y reducen el diferencial entre ese país y Chile. El problema es que una depreciación importante termina filtrándose a bienes importados, combustibles y otros precios.

• Menos espacio para bajar la TPM. Este probablemente es el punto más importante. Con la economía casi estancada y desempleo en 9,5%, el argumento doméstico sería bajar tasas para dar algo de oxígeno a consumo, inversión y crédito. Pero la inflación todavía ronda el 4% y el BCCh espera terminar 2026 algo por encima de ese nivel.

• Tasas largas también bajo presión. Una Fed más agresiva normalmente presiona al alza los rendimientos de los bonos del Tesoro y, por arbitraje y prima de riesgo, puede contaminar las tasas largas chilenas. Eso importa para hipotecarios, deuda corporativa y financiamiento de proyectos. Y llega precisamente cuando el Gobierno está intentando, vía MK4 y FONAVI, abaratar el crédito hipotecario y reactivar inversión.

• Para resumir, la Fed le acaba de complicar la vida al Banco Central. Cuando la economía pide bajar tasas, Washington empuja en la dirección contraria.

También en esta edición de El Semanal Exprés: Hacienda y el Banco Central reconocen preocupación por el estancamiento de la economía. Quiroz fue al ChileDay a vender inversión, pero llegó a Europa con una economía casi estancada, un Banco Central cauteloso y la constatación de que ni el cobre récord está haciendo la pega de antes; y la paradoja de MK4: más mercado, pero con US$ 2.000 millones del Estado.

• Además, el Seminario de la CAF que apunta a la IA para transformar y acelerar el crecimiento; la pelea por los grandes grupos llega a la Suprema; el superintendente de Pensiones, Joaquín Cortez, llegó al ChileDay de Londres con un mensaje que va bastante más allá de las jubilaciones: la reforma previsional puede convertirse, de rebote, en una de las más importantes para el mercado de capitales chileno; y el enojo de un senador DC con Hacienda por sacar a última hora la licitación de los seguros de desgravamen a los créditos de consumo.

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CHILE DAY: QUIROZ Y COSTA ENCIENDEN LAS ALARMAS

Fuente: Ministerio de Hacienda

El Gobierno fue al ChileDay a vender inversión, pero llegó a Europa con una economía casi estancada, un Banco Central cauteloso y la constatación de que ni el cobre récord está haciendo la pega de antes.

El ChileDay tenía un mensaje bastante simple: es hora de volver a invertir en nuestro país. Jorge Quiroz llegó a Madrid y Londres vendiendo MK4, menos permisología y un mercado de capitales que vuelva a financiar crecimiento. El ministro dice que Chile necesita cuadruplicar el ritmo de expansión de la inversión y apuesta a que esta crezca 8,1% en 2027.

• Pero detrás del optimismo para los inversionistas aparece una preocupación bastante más inmediata: cómo evitar que la economía termine de frenarse antes de que las reformas comiencen a rendir frutos.

• Rosanna Costa fue clara en su presentación en Londres. Dijo que el repunte podría tomar más tiempo de lo proyectado y que el escenario externo –tasas en Estados Unidos, petróleo caro y guerra en Irán– sigue incierto. La semana pasada el Banco Central acaba de recortar drásticamente su proyección de crecimiento para 2026, desde 1%-1,75% a apenas 0,25%-0,75%. El diagnóstico apunta a una demanda interna más débil, deterioro del mercado laboral y la confianza, combustibles más caros y menor producción minera.

• En Hacienda parecen haber tomado nota. Desde Londres, Quiroz reconoció que existe una “recesión minera” y en una entrevista en el DF adelantó un paquete para darle algo de oxígeno a la actividad en el corto plazo. La idea es acelerar licitaciones y obras públicas, adelantar ejecución presupuestaria, destrabar proyectos regionales y agilizar pagos a proveedores. El giro importa, porque el libreto hasta ahora había estado mucho más concentrado en reformas estructurales, inversión privada y disciplina fiscal.

Y es aquí donde un nuevo informe de Bci Estudios pone el dedo en una de las paradojas más incómodas del momento: tenemos cobre récord, pero Chile ya no se siente tan rico. El metal todavía representa directamente cerca del 9% del PIB, 53% de las exportaciones y más de 20% de la economía considerando sus encadenamientos. Pero la producción lleva unos 15 años estancada en cerca de 5,5 millones de toneladas y la participación chilena en la producción mundial se desplomó desde 36% a 23%.

• El superciclo tampoco está llenando las arcas fiscales como antes. Bci calcula que la minería aportó apenas 9% de los ingresos fiscales en 2025, versus más de 30% en los mejores años del boom anterior. Y la vieja regla de cobre alto igual peso fuerte, también se debilitó. Detrás están minas envejecidas, menores leyes del mineral, costos crecientes y poca inversión nueva. El dato quizás más revelador: 81% de la cartera minera corresponde a proyectos brownfield y apenas 19% a nuevas minas greenfield.

Eso ayuda a entender la urgencia política. El Gobierno promete que las reformas, la reconstrucción del mercado de capitales y la agilización de permisos terminarán provocando un boom de inversión. De hecho, Quiroz dijo en el ChileDay que en los primeros seis meses del Gobierno ingresaron proyectos por cerca de US$ 39.000 millones y que los tiempos de tramitación ambiental se han reducido.

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LA PARADOJA DE LA REFORMA AL MERCADO DE CAPITALES

Generado con IA

La paradoja de MK4: más mercado, pero con US$ 2.000 millones del Estado. Es el flanco polémico de la propuesta de Hacienda para refomar el mercado de capitales. El fondo de vivienda (FONAVI) promete esos fondos para darle liquidez al mercado hipotecario. La idea es que, para desarrollar el mercado privado, el Gobierno propone crear un gran comprador público de hipotecas. El FONAVI tendría hasta US$ 2.000 millones para adquirir créditos y así liberar recursos de bancos y otros originadores para nuevos préstamos. El fondo se podrá apalancar hasta 10 veces. La inversión original del Estado será de US$ 500 millones.

• La idea recuerda a Fannie Mae en Estados Unidos, pero deja una pregunta incómoda para varios en el mercado: si Chile ya tiene un mercado secundario para hipotecas, ¿está corrigiendo una falla o subsidiando un mercado que ya existe?

La idea recuerda inevitablemente a Wall Street y la crisis financiera del 2008. Fannie Mae compraba hipotecas originadas por bancos y otros prestamistas, las agrupaba y las convertía en títulos respaldados por hipotecas (MBS), garantizando buena parte del riesgo crediticio. Eso daba enorme liquidez al sistema: el banco podía originar una hipoteca, venderla a Fannie, recuperar su capital y volver a prestar. El problema era que Fannie operaba con poco capital en relación con el gigantesco volumen de riesgo que respaldaba y el mercado asumía que Washington no permitiría que quebrara.

Pero hay una diferencia importante. Fannie Mae es parte de una enorme infraestructura de securitización: transforma buena parte de las hipotecas que adquiere en paquetes que vuelven al mercado de capitales y cobra por garantizar su riesgo de crédito. FONAVI, al menos en su diseño inicial, aparece mucho más como un comprador público de activos. Y Chile ya permite vender mutuos hipotecarios endosables, invertir en ellos y securitizar carteras.

• Ahí está el flanco de MK4. Según varios expertos que en general apoyan el proyecto de Quiroz, el problema es simplemente que los privados no quieren comprar más hipotecas al retorno actual, FONAVI podría terminar sustituyendo a AFP, aseguradoras u otros inversionistas, o pagando un precio que incorpore un subsidio implícito. En vez de corregir una falla de mercado, el Estado estaría usando su balance para abaratar el fondeo hipotecario.

Y no es gratis. Comprar US$ 2.000 millones en hipotecas no equivale a gastar US$ 2.000 millones, porque el Estado recibe activos a cambio, pero sí significa poner capital público y asumir riesgo. La comparación con Fannie también ofrece una advertencia: tras la crisis financiera de 2008, Fannie Mae y Freddie Mac tuvieron que ser intervenidas por el Tesoro estadounidense.

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Un mensaje de Novandino

DIGITALIZAR PARA TRANSFORMAR

Generado con IA

Mientras Silicon Valley pisa el freno, América Latina quiere acelerar. El timing fue perfecto. CAF reunió en Santiago a políticos, autoridades y ejecutivos tecnológicos para discutir inteligencia artificial justo cuando Silicon Valley debate si llegó la hora de pisar el freno. Dario Amodei, CEO de Anthropic, encendió la discusión sobre los riesgos de una carrera demasiado acelerada y el debate rápidamente involucró a otros pesos pesados de la industria.

• En Santiago la preocupación era casi la contraria: llegar tarde. CAF anunció que duplicará su apuesta y destinará más de US$12.000 millones en cinco años a proyectos de transformación digital. Habrá plata para conectividad, centros de datos, capacidad de cómputo, ciberseguridad, digitalización del Estado y adopción tecnológica de empresas y pymes.

El mensaje de Sergio Díaz-Granados, presidente ejecutivo de CAF, fue político además de tecnológico: ningún país latinoamericano pesa lo suficiente para influir solo en las reglas que definirán la IA. La región, dijo, necesita coordinarse en datos, cómputo, estándares, empleo y seguridad. Traducido: dejar de ser simplemente cliente de Silicon Valley y tratar de sentarse a la mesa donde se toman las decisiones.

• Y apareció la palabra inevitable: soberanía. Brasil mostró sus avances en gobierno digital; la subsecretaria Romina Garrido habló del control y procesamiento de los datos; NVIDIA Latam y Millicom recordaron algo bastante terrenal: sin fibra, energía, data centers y chips, no hay soberanía digital que aguante. El exsenador Kenneth Pugh incluso planteó compartir regionalmente capacidad de cómputo.

Pero detrás de toda la conversación sobre IA había un viejo problema latinoamericano: productividad. Pablo Terrazas, jefe de Gabinete de CAF y ex-Corfo de Piñera, puso el énfasis en conectar la tecnología con empresas, empleo y procesos productivos. Pablo Bello, gerente de Transformación Digital del banco, lo resumió bien: digitalizar no sirve de mucho si no termina en mejores servicios públicos, innovación y mayor productividad.

• También hubo fauna política. La ministra de Ciencia, Ximena Lincolao, pidió un aplauso para el diputado PS Daniel Manouchehri por su rol en impulsar iniciativas legales relacionadas con la alfabetización digital y la inteligencia artificial en el currículum educacional. No fueron pocos los presentes que recordaron que Manouchehri ha sido uno de los principales críticos del Gobierno.

En las primeras filas aparecieron históricos de la ex-Concertación como Jorge Pizarro, Guido Girardi y Rodrigo Peñailillo, además de Rojo Edwards. Transversalidad digital.

• Eso sí, faltaron varios sospechosos de siempre: buena parte del establishment político, empresarial y financiero estaba en Europa por el ChileDay. Una coincidencia con cierta ironía: mientras en Madrid y Londres Chile sale a buscar inversionistas, en Santiago se discutía dónde probablemente se jugará una parte importante de la próxima batalla por inversión y productividad: chips, datos, energía y algoritmos.

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SIN TACOS NI CORBATAS, EXPRÉS

– La pelea por los grandes grupos llega a la Suprema. Conadecus no se da por vencida. La organización de consumidores recurrió a la Corte Suprema para intentar revertir el fallo con que el Tribunal de Defensa de la Libre Competencia (TDLC) rechazó, a comienzos de septiembre, imponer nuevos límites a la concentración de los grandes grupos económicos chilenos.

• La batalla es de alto calibre. Conadecus había propuesto limitar las estructuras societarias piramidales, restringir que un mismo conglomerado participe simultáneamente en la banca y la economía real, y considerar la concentración económica al entregar concesiones o derechos estatales. El TDLC rechazó esas tres ideas y solo recomendó avanzar en mayor transparencia sobre beneficiarios finales.

• Ahora Conadecus sube la apuesta. En su recurso, acusa al TDLC de haber rechazado reiteradamente diligencias destinadas a obtener más información sobre los conglomerados y, luego, haber usado precisamente la falta de antecedentes como argumento para descartar las restricciones. También cuestiona que el tribunal se apoyara principalmente en informes presentados por los propios grupos y entidades vinculadas al sector privado.

Hay además un ingrediente más picante: Conadecus cuestiona la imparcialidad de ministros del TDLC y apunta a declaraciones públicas y artículos académicos publicados mientras la causa estaba pendiente. También reclama por los más de 475 días que, según su presentación, transcurrieron desde que el expediente quedó en acuerdo hasta la resolución.

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– El superintendente de Pensiones, Joaquín Cortez, llegó al ChileDay de Londres con un mensaje que va bastante más allá de las jubilaciones: la reforma previsional puede convertirse, de rebote, en una de las más importantes para el mercado de capitales chileno. La tesis es simple: durante décadas las AFP fueron una máquina de generar ahorro de largo plazo; los retiros le pegaron un hachazo a esa máquina y ahora comienza su reconstrucción.

• Esta vez la película podría correr en sentido contrario. La cotización de cargo del empleador subirá gradualmente desde 1,5% hasta 8,5% en nueve años y en abril de 2027 debutarán los fondos generacionales.

• El número para ponerle círculo rojo: en el escenario central de la Superintendencia, las cuentas obligatorias pasarían del actual entorno de 64% del PIB a 95% en 2036, 129% en 2046 y 150% en 2056. En el escenario optimista llegan nada menos que a 194% del PIB.

La lectura para Sanhattan es potente: vuelve la plata larga. Los fondos generacionales abrirán espacio tanto para activos de crecimiento como para instrumentos de protección, incluyendo mutuos hipotecarios, créditos sindicados y deuda privada ligada a concesiones. A eso se suma el FAPP como nuevo comprador institucional.

• “Yo inicialmente fui crítico de los fondos generacionales, pero me he ido convenciendo”, reconoció Cortez. Y dijo que “los fondos generacionales permiten una mirada de más largo plazo, sobre todo, en las etapas más jóvenes. Y esa es una gran ventaja”.

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– Seguros, amigos y compañeros de colegio: la trastienda del desgravamen. La licitación de los seguros de desgravamen a los créditos de consumo quedó a última hora fuera de la reforma al mercado de capitales y un senador DC salió a cobrarle explicaciones a Hacienda. La historia tiene un ingrediente extra: vínculos con la familia Del Río y un viejo compañero de colegio que hoy es director de 4Life.

• El senador de la Democracia Cristiana Iván Flores puso el foco en uno de los puntos que quedó fuera de la reforma al mercado de capitales: la obligación de licitar los seguros de desgravamen asociados a los créditos de consumo. Su cuestionamiento en una entrevista en T13 apunta directamente a la banca. “¿Qué fue lo que pasó? ¿Qué tanta presión ejercieron los bancos para que el Ministerio de Hacienda finalmente sacara un componente que tenía el primer borrador?”, planteó el parlamentario.

• El episodio cobra interés por la trastienda. Según los antecedentes compartidos por varias fuentes, uno de los sponsors políticos del senador sería la familia Del Río, vinculada a 4Life, aseguradora que había promovido la idea de extender las licitaciones de seguros de desgravamen al crédito de consumo a través del lobby de Econsult.

Hay además una conexión personal: Edmundo Hermosilla, actual director de 4Life, fue compañero de colegio del senador en Valdivia. El vínculo, por sí solo, no demuestra participación de Hermosilla o 4Life en las declaraciones del parlamentario, pero agrega un dato relevante para reconstruir la red detrás del debate.

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– Patio vuelve a tomar aire: Feller Rate le sube la nota. Grupo Patio empieza a mostrar resultados de su cirugía financiera. La clasificadora de riesgo elevó de categoría la solvencia y las líneas de bonos de Patio Comercial hasta “A+”, con perspectivas estables, destacando una mejora de su posición financiera y avances en la estrategia de concentrarse en activos que ya generan renta, vender negocios menos estratégicos y reducir gradualmente el apalancamiento.

• El upgrade se suma a los aumentos de capital y ventas de activos con que el grupo viene reforzando su balance. El cambio más visible está en la caja. Patio consolidó durante 2025 y 2026 nuevos activos en Chile, Perú y otros mercados, incluidos power centers, strip centers, outlets y Estructuras Marfil. El efecto ya aparece en los números: a junio de 2026 registró ingresos por $34.848 millones y Ebitda por $19.355 millones, este último incluso superior a los $13.342 millones obtenidos durante todo 2025.

• Pero la mochila de deuda sigue siendo pesada. La deuda financiera llegó a $716.167 millones y el apalancamiento subió a 1,8 veces. La deuda financiera neta/Ebitda, que llegó a 46 veces en 2025, cayó a casi la mitad en junio y, considerando el Ebitda en régimen de los activos recién incorporados, Feller calcula que estaría más cerca de 17 veces.

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– La nueva Ley de Protección Tarifaria Eléctrica recibe un espaldarazo de Fitch. La agencia considera que los mecanismos aprobados mejoran la certeza de los flujos de caja de distribuidoras y transmisoras y reducen parte del riesgo regulatorio acumulado tras años de congelamientos y desfases tarifarios.

• La cifra clave: US$ 850 millones. Ese es el monto que Fitch estima que el sistema adeuda a las distribuidoras por reliquidaciones del Valor Agregado de Distribución (VAD). CGE concentra la mayor cuenta por cobrar, seguida, a bastante distancia, por Enel Distribución y Chilquinta. Recuperar esos recursos debería aliviar capital de trabajo y fortalecer la caja de las compañías.

• Cómo se paga. La ley transforma las deudas generadas por el congelamiento tarifario en un Saldo de Normalización Tarifaria, respaldado por un documento transferible de la Tesorería. El pago se financiará mediante un nuevo cargo en las tarifas eléctricas a partir de enero de 2028, con plazo máximo hasta fines de 2035.

• También hay alivio para las transmisoras. La ley extiende hasta fines de 2028 las tarifas vigentes y permite reutilizar estudios anteriores para el ciclo 2029-2032. Para Fitch, esto reduce el riesgo de nuevos desfases tarifarios y entrega mayor visibilidad a empresas como Transelec, Enel, CGE Transmisión, Interchile y Transmisora Metropolitana.

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