Umbral razonable de deuda fiscal

Concordantemente, el Consejo Fiscal Autónomo (CFA) recomienda mantener el umbral de deuda bruta en 45% del PIB como un límite prudencial clave para la sostenibilidad financiera. 

Sin embargo, como advierten Berk y van Binsbergen en “Por qué importa la relación Deuda/PIB?” (https://www.nber.org/papers/w34629), señalan que este indicador (ratio) mezcla un stock (deuda) con un flujo (PIB) y esto puede inducir diagnósticos incompletos. Lo relevante, señalan, es la capacidad de servir la carga financiera de la deuda pública por parte del Estado, lo que ciertamente se debe complementar con el ratio deuda/PIB.

En Chile, con deuda en torno al 42% del PIB, la carga financiera y el pago de intereses ya representa cerca del 6% de los ingresos fiscales (1,3% del PIB en intereses). La deuda/PIB a pesar de esta crítica metodológica (mezclar flujos con stock), es una adecuada medida (la llaman de “primer orden”) porque resume el tamaño de la deuda en relación con la economía y permite comparaciones simples, pero no alcanza para evaluar en forma más fina la sostenibilidad fiscal. Por eso hay que analizarla junto con otros indicadores como: intereses/PIB; intereses/ingresos fiscales; moneda y plazo de la deuda y riesgo soberano (en una versión similar a como se evalúan las empresas en finanzas corporativas). Esa es la verdadera presión sobre el presupuesto y analizar solo deuda/PIB simplifica en exceso la discusión. Aunque el CFA y analistas tienen un enfoque más amplio que solo deuda/PIB, parece que existiera solo ese umbral prudente del 45% de deuda pública sobre el PIB.

El punto clave no es solo cuánto se debe, sino cuánto cuesta financiar esa deuda. La evidencia comparada es ilustrativa. Italia mantiene una deuda sobre 140% del PIB, pero su carga de intereses ha sido manejable en períodos de tasas bajas. España, con deuda cercana al 110% del PIB, ha enfrentado presiones mayores en su carga financiera en episodios de alza de tasas. En contraste, Alemania, con una deuda de 64% del PIB, presenta una carga de intereses históricamente baja gracias a su credibilidad fiscal. Esta secuencia le daría la razón al benchmark de deuda pública/PIB como gran benchmark porque mas deuda esta correlacionado con más pago de intereses. Pero esto no refuta nada. Lo que muestra es que en estos casos, deuda/PIB está funcionando como una buena señal de primer orden. Donde aparece la limitación es en tres situaciones.

Primero, dos países con la misma deuda/PIB pueden tener cargas de intereses muy distintas si uno paga 2% y otro 7%. Ahí es incompleto el análisis de deuda/PIB; no devela esta diferencia.

Segundo, un mismo país puede incrementar su deuda/PIB sin que aumente mucho su carga de intereses, si se financia a tasas muy bajas o si refinanció a plazos largos. Eso pasó durante años en Europa.

Tercero, deuda/PIB puede subir por bajo crecimiento del denominador (el PIB) y no solo porque el numerador se deteriora mucho. Es decir, a veces el ratio empeora porque el PIB crece poco, no porque el Estado haya entrado en una espiral de insolvencia.

La razón deuda/PIB sigue siendo una señal útil de primer orden, y en general una mayor deuda relativa tenderá a traducirse en una mayor carga de intereses. En ese sentido, no hay inconsistencia entre ambas métricas. El problema es otro: deuda/PIB no mide directamente el costo efectivo del endeudamiento ni la presión que éste ejerce sobre el presupuesto público. Dos países con ratios similares pueden enfrentar cargas financieras muy distintas según tasas de interés, credibilidad fiscal, plazo y moneda de la deuda. Por eso, más que reemplazar la deuda/PIB como centro del análisis, lo correcto es complementarla con la carga de intereses sobre los ingresos fiscales, que es donde realmente se juega la capacidad de pago del Estado.

En Chile, el debate fiscal se ha vuelto excesivamente dependiente del umbral de 45% de deuda bruta sobre PIB que el propio marco fiscal dual adoptó como nivel prudente desde 2022 y que el CFA ha tendido a tratar casi como una línea roja normativa.  Sin embargo, cuando se mira el costo financiero efectivo, la lectura es un poco diferente. La deuda bruta cerró 2025 en 41,7% del PIB y Dipres proyecta 42,0% para 2026, todavía bajo el umbral prudente; pero lo relevante no es solo esa brecha al 45%, sino que el gasto por intereses proyectado para 2026 es 1,3% del PIB. Si además los ingresos del Gobierno Central se estiman en 22,0% del PIB para 2026, entonces la carga financiera equivale a cerca de 5,9% de los ingresos fiscales. Esa cifra merece atención, pero todavía no describe un cuadro de estrés soberano. 

Por eso, el problema no es que se utilice la deuda/PIB como indicador fiscal relevante; por el contrario, sigue siendo un indicador de primer orden. Solo que a veces se parece fetichizar ese 45%, cuando la sostenibilidad fiscal real depende también del costo de financiamiento, del crecimiento económico, de la composición cambiaria de la deuda (un tercio de la deuda pública está en dólares) y de la capacidad recaudatoria del Estado; variables que el propio CFA reconoce en sus informes, aunque en el mensaje público se suele subordinar esto al ancla de deuda del 45% del PIB. 

Así, el umbral del 45% de deuda sobre PIB, más que una guía técnica flexible, corre el riesgo de transformarse en una restricción rígida que limitaría la capacidad del Estado para expandir el gasto en bienes públicos estratégicos, como educación, I+D o protección social, especialmente en una economía de ingreso medio que aún requiere complementar la inversión privada con una presencia activa del Estado. Y ahora, con las reformas anunciadas por el presidente Kast, entre reducciones de impuestos y subsidios, veremos como esto impactará al déficit fiscal, a la deuda pública y al crecimiento del PIB. Ciertamente, la discusión no se agotará aquí.