Fonavi: el riesgo detrás de la casa propia

El momento y la forma escogidos para presentar la nueva reforma al mercado de capitales no fueron indiferentes. El proyecto se lanzó el 9 de septiembre, a pocos días de Fiestas Patrias, en una fecha particularmente propicia para traducir una discusión financiera compleja a una preocupación cotidiana. Una reforma de más de treinta medidas sobre ahorro, financiamiento empresarial, regulación y mercado de capitales quedó asociada principalmente a una idea mucho más sencilla: recuperar el acceso a la casa propia.

El encuadre fue comunicacionalmente eficaz. Pocas familias hablan de profundidad financiera, duración de pasivos o composición de la base de inversionistas. Muchas saben, en cambio, lo que significa reunir un pie, enfrentar un dividendo demasiado alto o descubrir que un crédito a veinte años simplemente no alcanza.

En ese relato, el Fondo Nacional para la Vivienda (Fonavi) quedó instalado como uno de los emblemas de la reforma. El proyecto propone que sea administrado por BancoEstado y que adquiera y financie créditos hipotecarios para primera vivienda. Contempla aportes estatales por hasta US$ 2.000 millones, con un aporte inicial anunciado de US$ 500 millones.

El mecanismo puede entenderse como un gran embalse de financiamiento hipotecario. Los bancos y otras instituciones conceden créditos a veinte o treinta años; Fonavi puede adquirirlos, devolviéndoles capacidad para volver a prestar. El Fondo, a su vez, puede movilizar recursos por encima del capital inicialmente aportado. Esa es precisamente la potencia del mecanismo: utilizar una base de capital para sostener una capacidad de financiamiento mayor.

Pero el mismo mecanismo que permite multiplicar el financiamiento también genera riesgos. Y estos deberían quedar tan claros como el número de viviendas que se espera financiar.

El primero es confundir financiamiento movilizado con financiamiento nuevo. Si Fonavi adquiere un crédito que de todos modos habría sido concedido y financiado, habrá cambiado quién mantiene ese activo, pero no necesariamente habrá aumentado el crédito disponible para las familias. Comprar cien mil hipotecarios no equivale automáticamente a crear cien mil créditos que antes no podían existir.

La diferencia es la adicionalidad. Una evaluación seria deberá establecer cuántas familias accedieron efectivamente al crédito gracias al mecanismo, cuántas obtuvieron mejores condiciones y cuánto financiamiento simplemente cambió de balance. De lo contrario, el tamaño del Fonavi podría convertirse en su propia medida de éxito.

El segundo riesgo es fiscal. Los aportes patrimoniales del Estado no equivalen por sí mismos a una pérdida fiscal. Pero tampoco representan toda la exposición pública. Si el Fondo moviliza recursos por encima de su capital y su deuda cuenta con garantía estatal, importa saber cuánto riesgo está respaldando finalmente el fisco por cada peso que aporta.

Aquí la distinción es fundamental. Riesgo fiscal no significa pérdida fiscal. Una garantía puede no costarle nada al Estado durante años. Su costo aparece si se producen las condiciones que obligan a hacerla efectiva. Por eso no basta con contabilizar el aporte inicial: hay que observar también las obligaciones contingentes que acompañan al mecanismo.

Importará, entonces, cuánto se endeude el Fondo, qué calidad tengan los créditos que adquiera y cómo se distribuyan las pérdidas. El proyecto contempla que las instituciones que concedan los créditos asuman una primera parte de las eventuales pérdidas. Es una salvaguardia relevante: quien decide prestar debe conservar parte del riesgo de esa decisión.

El tercer riesgo surge precisamente allí: debilitar los incentivos para prestar bien. Si una institución pudiera conceder un hipotecario, transferirlo rápidamente al Fonavi y desprenderse prácticamente de sus consecuencias, disminuiría parte de la disciplina que impone mantener el riesgo. La magnitud de la exposición que conserve quien otorgó el crédito será, por tanto, una pieza decisiva del diseño.

No es un detalle técnico. Una retención pequeña y una sustantiva no generan los mismos incentivos ni ofrecen la misma protección al Fondo. Antes de conocer esas reglas resulta prematuro determinar cuánto riesgo permanecerá efectivamente en las instituciones que concedieron los préstamos y cuánto terminará respaldado, directa o indirectamente, por el Estado.

El problema fiscal, además, no debería evaluarse solo bajo condiciones normales. Una recesión puede combinar desempleo, mayor morosidad, caída del precio de las viviendas y menores recuperaciones de las garantías precisamente cuando el Estado recauda menos y enfrenta mayores necesidades de gasto. El riesgo más relevante no es necesariamente la pérdida promedio esperada, sino aquella que puede aparecer cuando varias condiciones adversas ocurren simultáneamente.

El cuarto riesgo es la dependencia. El problema hipotecario chileno no consiste simplemente en disponer de dinero. Financiar una vivienda a veinte o treinta años requiere instituciones capaces de mantener recursos comprometidos durante horizontes igualmente largos. Un peso disponible hoy no cumple necesariamente la misma función financiera que un peso disponible durante décadas.

La experiencia de los retiros previsionales dejó una lección en ese sentido. No permite atribuir a los retiros cada movimiento posterior de las tasas hipotecarias: coincidieron con pandemia, expansión fiscal, inflación, endurecimiento monetario y perturbaciones internacionales. Pero mostraron algo más básico. Cuando un inversionista institucional de gran tamaño reduce rápidamente su capacidad para mantener activos largos, otros inversionistas no necesariamente lo reemplazan en las mismas cantidades, plazos y costos.

El Fonavi intenta intervenir precisamente sobre esa dificultad. Pero aquí aparece una paradoja: cuanto mayor sea el Fondo, más sencillo será mostrar resultados –más créditos adquiridos, más recursos movilizados, más viviendas vinculadas al mecanismo– y, simultáneamente, mayor puede llegar a ser la dependencia del sistema respecto de él.

Una institución creada para desarrollar un mercado no debería necesitar reemplazarlo permanentemente.

Por eso habrá que observar si, junto con el crecimiento de Fonavi, aumenta también la capacidad de bancos, compañías de seguros, fondos y otros inversionistas para financiar hipotecarios largos. Si esa capacidad aumenta, el Fondo habrá contribuido a ensanchar las fuentes de financiamiento. Si no lo hace y Fonavi debe expandirse continuamente para mantener el flujo de crédito, habrá solucionado una restricción inmediata a costa de concentrar una función que antes se buscaba diversificar.

Existe finalmente un quinto riesgo: la gobernanza. BancoEstado administrará Fonavi y es, al mismo tiempo, un participante relevante del mercado hipotecario. Esa doble condición no implica por sí misma un conflicto, pero exige reglas especialmente claras.

Las instituciones financieras que participen deberán conocer los criterios bajo los cuales el Fonavi adquirirá créditos y poder verificar que se aplican con independencia de quién los haya concedido. También será necesaria una separación suficientemente clara entre la información y las decisiones asociadas a BancoEstado como participante del mercado y aquellas que le correspondan como administrador del Fondo. La neutralidad no debería presumirse ni cuestionarse de antemano: debería poder comprobarse.

Estos riesgos no constituyen, por sí mismos, argumentos contra el Fonavi. Son las preguntas que permitirán distinguir sus resultados de sus intenciones.

El Fondo podría generar crédito genuinamente adicional, mantener incentivos adecuados para que las instituciones evalúen bien a sus deudores, conservar acotada la exposición fiscal, atraer nuevos inversionistas hacia el financiamiento hipotecario largo y operar bajo reglas transparentes para todos los participantes. También pueden producirse combinaciones menos favorables. Precisamente por eso las métricas deberían definirse antes de conocer los resultados.

La elección comunicacional del Gobierno consiguió transformar una reforma financiera compleja en una promesa sencilla: la casa propia. Presentarla en la antesala de Fiestas Patrias permitió llevar una discusión sobre mercado de capitales desde la jerga financiera hasta una preocupación cotidiana de miles de familias.

Pero una política pública debe sobrevivir al relato con que fue presentada.

Cuando llegue el momento de evaluarla, contar viviendas será necesario, pero insuficiente. Habrá que saber cuánto crédito fue realmente adicional, cuánto riesgo permaneció en las instituciones que lo concedieron, qué exposición asumió el Estado, cuánto financiamiento privado de largo plazo apareció y si todos los participantes operaron bajo reglas equivalentes.

El Fonavi puede convertirse en un gran embalse de financiamiento. El riesgo es confundir el tamaño del embalse con la fortaleza del sistema. Si para financiar cada vez más viviendas el Fondo necesita crecer indefinidamente y el Estado respaldar una exposición cada vez mayor, habremos ampliado el crédito, pero también la dependencia. El desafío más exigente es otro: que este fondo construya los canales que algún día hagan menos necesaria su propia expansión.