Nunca en la historia los operadores pagaron tanto para poseer billones de dólares de deuda y recibieron tan poco a cambio. Jack Malvey, una de las figuras más respetadas del mercado de bonos, retrocedió hasta 1871 y no pudo encontrar un momento en el que los rendimientos mundiales se acercaran a los mínimos de hoy.
El mercado de bonos de hoy es incomparable con prácticamente todo lo conocido por el hombre.
Nunca en la historia los operadores pagaron tanto para poseer billones de dólares de deuda y recibieron tan poco a cambio. Jack Malvey, una de las figuras más respetadas del mercado de bonos, retrocedió hasta 1871 y no pudo encontrar un momento en el que los rendimientos mundiales se acercaran a los mínimos de hoy. Bill Gross fue aún más allá y tuiteó que son los más bajos de “los últimos 500 años de historia”.
Un crecimiento mundial deslucido, tasas de interés negativas y compras fuera de lo común de los bancos centrales han hecho que hubiese demanda de toda la deuda gubernamental, aun cuando los rendimientos de más de US$8 billones de esos bonos hayan caído por debajo de cero. Pero conforme los inversores renuncian a cualquier margen de seguridad y hacen subir los precios cada vez más alto con sus pujas, la gran preocupación es que la demanda insaciable los haya vuelto ciegos a peligros que podrían traducirse en dolorosas pérdidas –en especial en momentos en que la Reserva Federal evalúa elevar las tasas-.
“Esto decididamente hace que los mercados sean mucho más vulnerables”, dijo Torsten Slok, economista internacional jefe de Deutsche Bank AG.
Más allá de la burbuja del mercado de bonos, la historia ofrece algunas pistas. Los bonos del gobierno estadounidense a diez años ahora rinden menos que los dividendos que pagan las acciones, algo que ocurre sólo por tercera vez en el último medio siglo. Las últimas dos veces, los bonos del Tesoro sufrieron las mayores pérdidas anuales de que se tenga registro.
Lo que está en juego no podría tener más peso. Los rendimientos promedio de los bonos a diez años en los EE.UU., Japón, Alemania y el Reino Unido, que emitieron más de US$25 billones de deuda gubernamental, cayeron a 0,69 por ciento la semana pasada, mostraron los datos que reunió Bank of New York Mellon Corp. Se trata del rendimiento más bajo registrado, que se ubica muy por debajo del promedio de 5 por ciento de los últimos 145 años.
Con rendimientos tan bajos, los compradores de bonos no se dejan ningún margen de error. En los EE.UU., un indicador conocido como prima por plazo ahora se ubica en menos 0,47 punto porcentual en el caso de los bonos a diez años. El parámetro, que es utilizado por la Fed para orientar la política monetaria, refleja la compensación adicional que exigen los inversores para tener deuda de plazo de vencimiento más largo en lugar de títulos sucesivos de corto plazo.
Como su nombre lo indica, la prima por plazo normalmente debería ser positiva y lo ha sido durante casi todos los últimos cincuenta años. Pero desde comienzos de año, la prima se convirtió en descuento, lo que indica que los inversores en bonos no ven en el horizonte ningún riesgo que haga subir los rendimientos. Lo mismo vale para Japón, Alemania y el Reino Unido, donde la prima por plazo se ha vuelto negativa en tanto los rendimientos de referencia de los tres mercados cayeron a mínimos históricos la semana pasada.
La “prima por plazo casi nunca debería ser negativa, pero estamos en una nueva normalidad”, dijo Stanley Sun, estratega de Nomura Holdings Inc. en Nueva York, uno de los 23 agentes de bolsa que operan directamente con la Fed.
Para los pesimistas hay abundantes razones para seguir pagando más por la seguridad que ofrece la deuda de los gobiernos –aun a precios siderales-.
Las probabilidades de que EE.UU. entre en recesión en el próximo año ahora son las más altas desde que empezó la expansión actual hace siete años, según JPMorgan Chase & Co. La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos también advirtió este mes que la economía mundial está cayendo en una “trampa de bajo crecimiento”. Es más, el referéndum de este mes en el Reino Unido para decidir si el país se va de la Unión Europea ha sido una fuente importante de nerviosismo en los mercados.
“Los mercados están cada vez más convencidos de que los países desarrollados podrían ser menos capaces de crear inflación aun cuando quieran hacerlo”, dijo Neela Gollapudi, responsable de gestión de carteras e investigación de Gentrust Wealth Management, que administra US$1.000 millones.
El año pasado, la inflación en las economías desarrolladas se desaceleró a 0,4 por ciento y se pronostica que llegará a sólo el 1 por ciento en 2016, la mitad de la tasa de 2 por ciento que se fijó la mayoría de los bancos centrales, muestran los datos que reunió Bloomberg. Sin embargo, algunos dicen que la flexibilización cuantitativa, o el estímulo consistente en la compra agresiva de bonos que actualmente llevan a cabo los bancos centrales de Europa y Japón, está haciendo que los mercados de deuda se desconecten de su valor fundamental.
Esto contribuiría a explicar la demanda récord que se observa en las subastas de deuda del gobierno estadounidense. Como casi toda la deuda de rendimiento negativo está concentrada en la zona euro y Japón, los inversores se están volcando masivamente a los bonos del Tesoro, que ofrecen algunos de los rendimientos más altos del mundo industrializado. La demanda en las ventas de títulos a dos, cinco y siete años el mes pasado llegó a máximos históricos, de acuerdo con los datos que reunió Bloomberg. En las subastas de mayo, los extranjeros también compraron la mayor cantidad de bonos del Tesoro desde 2011, mostraron los datos que reunió TD Securities.
Una consecuencia no buscada de la flexibilización cuantitativa es que deja “un precio de los activos carente de valuación”, dijo Jim Caron, gerente de carteras de Morgan Stanley Investment Management, que administra US$406.000 millones.
Sobre la base del valor relativo respecto de las acciones, los bonos del gobierno estadounidense están sobrevaluados. Los bonos del Tesoro a diez años rendían 1,62 por ciento a las 6:31 de la mañana del lunes en Londres, rumbo al cierre más bajo desde 2012. Eso es medio punto porcentual por debajo del dividendo de 2,17 por ciento del S&P 500. Sobre esa base, los bonos del Tesoro ahora han sido más caros que las acciones estadounidenses durante cinco meses, algo que sólo ocurrió en dos oportunidades, en 2008 y 2012, muestran los datos que reunió S&P Global Inc.
Los bonos del Tesoro luego registraron los peores retornos anuales de que se tenga registro, perdiendo 3,7 por ciento en 2009 y 3,4 por ciento en 2013, de acuerdo con los datos de índices que reunió Bank of America Corp.
“Hay más riesgo en el mercado de bonos”, dijo Keith Wirtz, máximo ejecutivo de Walrus Partners en Minneapolis.
Algunas de las luminarias más rutilantes del mercado de bonos han hecho sonar la alarma por las posibles consecuencias. Gross, que administra el Janus Global Unconstrained Bond Fund de US$1.300 millones, dijo que los rendimientos superbajos en todo el mundo son una “supernova que algún día estallará”.
Malvey, estratega jefe de mercados mundiales de Bank of New York Mellon, es más optimista pero reconoce que “la posibilidad de consecuencias no buscadas no puede descartarse”.
