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Opinión: Bajo crecimiento y algo más de inflación, los desafíos para la autoridad monetaria

por 16 mayo, 2014

Opinión: Bajo crecimiento y algo más de inflación, los desafíos para la autoridad monetaria
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Luego de que el Banco Central (BC) diera a conocer el tercer IMACEC de 2014, que registró una variación de apenas 2,8% en comparación con igual mes del año anterior, situándose incluso por debajo de las ya muy moderadas expectativas del mercado (+/- 3%), el primer trimestre de 2014 acumuló un crecimiento preliminar de apenas 2,4% versus igual periodo del año anterior.

Con esto, en los últimos seis meses se acumularía un crecimiento real del PIB de tan sólo 2,6%, cifra que será confirmada y ampliada en días próximos cuando se publiquen las cifras actualizadas de Cuentas Nacionales. Diversas proyecciones, desde el FMI hasta las Encuesta de Expectativas Económicas del BC, sugieren que esta evidente desaceleración estaría lejos de terminar, y más aún, si hasta ahora ha sido principalmente la inversión la que ha mostrado el mayor retroceso (-12,3% en el IV trimestre), manteniéndose un razonable dinamismo del consumo (4,9% en igual periodo), existe evidencia –crecimiento de salarios reales, ocupación, importación de bienes de consumo– como para creer que este difícilmente se mantendrá.

Ante esta situación, el consejo del BC optó en octubre del año pasado –luego de prácticamente 20 meses de pausa– por reducir la Tasa de Política Monetaria (TPM), acumulándose a abril una baja de 1,0 punto. Ahora, si bien algunos pueden haber discrepado de la oportunidad de estas rebajas, considerando el conocido rezago de variaciones de la TPM sobre el sector real, existía relativo consenso respecto a la existencia de suficiente espacio para una política monetaria más expansiva, cosa que hoy ya no parece tan clara

De hecho, el registro de abril para la inflación –tanto general como en todas sus medidas subyacentes–, al igual que en los últimos meses, resulta bastante elevado. Y si bien en parte se explica por shocks transitorios de oferta producto de reajustes que suceden sólo una vez al año –agua, luz, salud, educación–, existen señales de una cierta persistencia de la depreciación del peso de los meses anteriores en el precio de los no transables, los cuales muestran un aumento de 5,1% en 12 meses (estos son los llamados efectos de segunda vuelta o pass through, sobre los cuales se incluye una excelente nota en el último IPoM de marzo). De esta forma, los últimos resultados del IPC han mostrado una convergencia hacia el techo del rango meta del Banco Central mucho más rápida de lo que cualquiera hubiera esperado.

Este contexto de bajo crecimiento y mayor inflación, configura sin duda un escenario difícil para la autoridad monetaria, y aunque las expectativas de inflación para el horizonte relevante del BC continúan ancladas en torno a 3%, la decisión de “esperar y ver”, tomada por el BC durante abril, cuando este optó por no modificar la tasa, ilustra esta complejidad. La próxima movida del BC es incierta: algunos anticipan nuevas rebajas, mientras otros ven con buenos ojos la prudencia de esperar.

Al igual que la política fiscal, la política monetaria tiene límites en cuanto a sus capacidades para suavizar el ciclo, especialmente cuando existen razones profundas detrás del menor dinamismo, como por ejemplo los diversos anuncios del gobierno actual (tributarios, regulatorios, constitucionales), los cuales han generado un ambiente lleno de incertidumbre. Dado también el carácter irreversible de muchas inversiones, la decisión óptima en muchos casos es posponer la misma hasta contar con más información (Bernanke 1983, sí, el mismo el ex presidente de la FED), y frente a esto poco podrán hacer desde el Central, pero mucho podrían hacer desde el Ejecutivo.

Francisco Klapp
Investigador del programa Económico de LyD

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