Presupuesto: Kast y Quiroz revelan sus prioridades ante su primera gran prueba económica

¡Buenas y feliz domingo (lunes para los suscritores no premium)! El expresidente Obama solía decir que el alma de un Gobierno se ve en su Presupuesto. Ahí se ve dónde están sus prioridades. Bueno, esta semana el Gobierno de José Antonio Kast tendrá su primera oportunidad de mostrar lo que considera importante.

• Hasta ahora los grandes titulares de su ministro de Hacienda, Jorge Quiroz, han sido motosierra, ajuste y promesa de mayor crecimiento. Ahora tendremos la letra chica.

El escenario no es el mejor. La economía corre el riesgo de entrar en una estanflación: bajo o nulo crecimiento + inflación y crisis de empleo. Esta semana tendremos nuevas cifras del mercado laboral y de la actividad económica de agosto (Imacec). En el mercado proyectan una recuperación de la actividad con una expansión total estimada entre 1% y 1,5% en variación a 12 meses, tras la fuerte contracción de 1,5% registrada en julio.

• Pero no hay consenso y el temor es que terminemos el tercer trimestre nuevamente en contracción y ahí todas las fichas estarán puestas en un repunte en el cuarto trimestre para evitar una recesión anual.

• El otro frente de La Moneda esta semana será la inédita interpelación al canciller Francisco Pérez Mackenna. El ministro de Relaciones Exteriores es el primer canciller en ser interpelado desde que el mecanismo fue incorporado como herramienta parlamentaria.

En el frente externo, el foco y el nerviosismo de los inversores se encuentran en la catástrofe que está viviendo el mercado de bonos soberanos en Wall Street. Las tasas de los bonos del Tesoro se dispararon a niveles que no se veían en décadas. Pero la paradoja es que, en paralelo, hay una señal aún más interesante: los extranjeros están comprando acciones estadounidenses a ritmo récord, seducidos por las tecnológicas y las utilidades corporativas, mientras pierden apetito por la deuda del Gobierno.

• Esta semana todas las miradas estarán en el empleo de EE.UU. Si vuelve a sorprender por su fortaleza, crecerá la presión para nuevas alzas de tasas.

• El escenario geopolítico tampoco mejora. La negociación entre Estados Unidos e Irán volvió a enfriarse, reapareció el riesgo de una escalada militar y la cumbre entre Trump y Xi dejó fotos y buenas palabras, pero pocos avances de fondo.

También en esta edición de El Semanal: el ruido que hace que el fiscal del gremio de los bancos llegue a la CMF; más global, pero también más caro: la paradoja del mercado financiero chileno. En pleno debate por la reforma al mercado de capitales de Hacienda, un grupo de economistas del Banco Central advierte que la mayor inversión de los institucionales en el exterior está cambiando el mercado local de dólares y encareciendo estructuralmente el financiamiento.

• Además, el medallero que cambia la película y nos debería dar orgullo; el bono de fin de negociación no lo paga solo la minera: Hacienda también pone una parte; y los problemas de Milei para domar la economía.

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CUADRAR EL CÍRCULO: KAST Y QUIROZ ANTE SU PRIMERA GRAN PRUEBA ECONÓMICA

Jorge Quiroz enfrenta esta semana su primer Presupuesto y el timing difícilmente podría ser peor. Hacienda presentará el proyecto en la misma semana en que conoceremos las nuevas cifras de empleo y el Imacec de agosto. El Banco Central acaba de bajar su proyección de crecimiento 2026 a apenas 0,25%-0,75%, el desempleo está en 9,5% y julio dejó un Imacec cayendo 1,5%. La discusión ya no es cómo acelerar una economía mediocre, sino cómo evitar que termine de frenarse.

• El consumo perdió fuerza, la inversión se debilitó y el propio Banco Central reconoce que a la debilidad de oferta de comienzos de año ahora se sumó una desaceleración de la demanda pública y privada. Para condimentar el cuadro, Scotiabank acaba de advertir que las presiones inflacionarias y el peso podrían obligar al Central a abandonar su posición neutral y adoptar un sesgo más restrictivo. Poco crecimiento, empleo débil e inflación incómoda: no es todavía la definición de manual de estanflación, aunque explica por qué la palabra empezó a circular.

Pero justo cuando parecía que Quiroz tendría que hacer magia con la caja fiscal, apareció el cobre con un salvavidas. El precio de largo plazo que se usa para calcular los ingresos estructurales saltó de US$ 4,38 a US$ 5,37 la libra. Economistas estiman que eso podría agregar alrededor de US$ 2.000 millones de ingresos estructurales. Dependiendo de cómo se mida la base, algunos cálculos permiten que el gasto crezca entre 1,5% y 2% real, bastante más que el techo de 0%-1% que Hacienda venía anunciando.

• Ahí empieza el verdadero dilema. Quiroz ha dicho en varios foros que será un Presupuesto de expansión “mesurada”, con énfasis en salud, seguridad, obras públicas e inversión. Pero más de tres cuartas partes del gasto están amarradas por leyes y compromisos permanentes. Hacienda busca reducir el déficit estructural desde 2,6% a 1,8% del PIB.

La discusión, entonces, no debería reducirse a austeridad versus irresponsabilidad fiscal. La pregunta más interesante es dónde se mete el bisturí. El economista Óscar Landerretche lo advierte en su columna de La Tercera: recortar inversión productiva mientras sobreviven programas mal evaluados, exenciones difíciles de justificar y gasto corriente inercial puede cuadrar una planilla, pero no necesariamente arregla el balance del Estado. Incluso el CEP ha planteado que la inversión pública debe priorizarse y, sobre todo, ejecutarse.

Y está el pequeño problema del ciclo. La inversión pública venía cayendo con fuerza precisamente cuando la economía perdía velocidad. Una consolidación fiscal que profundice esa dinámica corre el riesgo de transformarse en procíclica: ajustar cuando el sector privado también pisa el freno. Keynes lo resumió hace casi 90 años: el momento para la austeridad es el auge, no la recesión. La pregunta para Quiroz es cuánto de ese principio cabe dentro de la regla fiscal chilena.

• Los mercados también están mirando. Fitch mantuvo a Chile en A- y S&P acaba de ratificar su clasificación soberana, pero ambas pusieron el foco en la trayectoria fiscal. S&P fue especialmente clara: la consolidación está tomando más tiempo de lo previsto y la deuda seguirá aumentando.

Chile todavía conserva un colchón importante frente a países de calificación similar, pero Hacienda está suficientemente preocupada por ampliar sus fuentes de financiamiento como para preparar su debut en bonos en francos suizos, después de emitir este año en dólares y euros. Emitió en dólares y euros en enero y €3.100 millones en julio. Según Bloomberg, tras esa última operación quedaban alrededor de US$ 1.600 millones del programa anunciado de colocaciones externas para 2026.

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GALLINERO REVUELTO EN LA CMF

El Mostrador

Ruido en la CMF. Justo cuando la Comisión para el Mercado Financiero ejecuta una reorganización importante de su estructura, en el mercado y el Senado se abrió otra discusión bastante más política: quiénes ocuparán los próximos cupos en el Consejo del regulador.

• Uno de los nombres que circula es Juan Esteban Laval, actual fiscal de la Asociación de Bancos (ABIF). Y ahí está el ruido: fuentes del Senado señalan que hoy no estarían los votos para aprobar su llegada. Entre quienes cuestionan su eventual nominación aparece una palabra particularmente incómoda para cualquier supervisor: “captura”.

• El argumento de los críticos es bastante directo. Laval pasaría desde el gremio que representa los intereses de los bancos al Consejo de la institución encargada precisamente de supervisarlos. A eso se suma que las entidades fiscalizadas participan del financiamiento de la CMF bajo el esquema establecido por ley. Para sus detractores, el problema no sería necesariamente la trayectoria de Laval, sino la señal institucional y los potenciales conflictos de intereses que produciría una puerta giratoria tan directa entre regulado y regulador.

Pero hay una defensa igualmente atendible. Haber trabajado para la industria no implica que un consejero vaya a representar sus intereses dentro de la CMF. Laval es abogado y su experiencia en la ABIF le entrega un conocimiento profundo de la regulación bancaria, del funcionamiento del sistema financiero y de las normas que precisamente debe aplicar la Comisión.

• Sus partidarios argumentan que un Consejo técnicamente fuerte necesita también personas que conozcan el mercado desde dentro, siempre sometidas a las reglas de inhabilidad, abstención y conflictos de intereses que corresponda.

Además, el Consejo de la CMF es colegiado: ningún comisionado decide por sí solo la regulación o las sanciones. Por eso, la discusión relevante no es simplemente si alguien viene del sector público o privado, sino si existen suficientes contrapesos, transparencia e independencia para que su experiencia profesional sea un activo y no un conflicto.

• Una fuente con redes en la CMF afirma que la idea de poner a Laval tiene el beneplácito de la presidenta de la CMF, Catherine Tornel, y que junto a Quiroz lo habrían conversado también con el presidente de BancoEstado, Mario Farren.

• El timing, en todo caso, hace el debate especialmente sensible. La CMF acaba de anunciar una reorganización que entra en vigencia el 1 de octubre y que busca fortalecer la supervisión basada en riesgos, integrar el control de conglomerados y reforzar las áreas de conducta e integridad de mercado, además de incorporar más tecnología e inteligencia artificial. Pero hay algunos al interior del regulador que aseguran a este medio que los cambios debilitan la supervisión de la banca.

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LA LETRA CHICA DE QUERER SER HUB FINANCIERO

Generado con IA

Más global, pero también más caro: la paradoja del mercado financiero chileno. En pleno debate por la reforma al mercado de capitales de Hacienda, un grupo de economistas del Banco Central advierte que la mayor inversión de los institucionales en el exterior está cambiando el mercado local de dólares y encareciendo estructuralmente el financiamiento.

• El blog publicado este jueves aporta un buen telón de fondo: el mercado financiero chileno está funcionando, pero financiarse en dólares se ha vuelto estructuralmente más caro. El llamado spread on-shore (SoS) –el costo implícito que enfrenta la banca para conseguir dólares en Chile– lleva tiempo por encima de sus promedios históricos.

La explicación del Central es interesante, porque descarta –por ahora– una señal de estrés financiero. No faltan dólares ni hay problemas de solvencia bancaria. Lo que cambió es la estructura del mercado: AFP y otros institucionales tienen una proporción creciente de sus carteras afuera. Eso significa comprar más dólares y, además, contratar más derivados para cubrir el riesgo cambiario. La banca local termina siendo la contraparte de buena parte de esas operaciones y debe dedicar más de sus fuentes de financiamiento en dólares a absorber esa demanda.

Chile se internacionalizó financieramente, pero esa internacionalización tiene un precio. Los bancos pueden traer dólares desde afuera, emitir deuda o conseguir líneas internacionales, pero esas alternativas no son sustitutos perfectos del fondeo local: tienen otros plazos, costos y exigencias.

• Tampoco el arbitraje de inversionistas extranjeros elimina rápidamente las diferencias de precios, porque existen restricciones regulatorias, de capital y financiamiento. El resultado –dice el blog– parece ser un “nuevo equilibrio de liquidez”, con una demanda de dólares mayor y potencialmente persistente.

Y ahí aparece el vínculo con la reforma de mercado de capitales. El proyecto ingresó el 9 de septiembre a la Cámara y contiene más de 30 medidas que buscan precisamente profundizar el mercado, ampliar las fuentes de financiamiento y atraer más capital extranjero. Entre otras cosas, simplifica la tributación de bonos, elimina algunas fricciones para inversionistas no residentes, facilita financiamiento externo y busca convertir a Chile en un centro financiero regional.

La lectura político-económica: no basta con que haya ahorro; importa cuán profundo, líquido y conectado sea el mercado que lo transforma en financiamiento. El diagnóstico del Central muestra que, cuando cambia la composición de las carteras –más inversión afuera y más cobertura cambiaria–, aparecen costos y cuellos de botella. Eso le pone contenido bastante concreto al argumento de Hacienda de eliminar “impuestos de frigobar”, atraer capital extranjero y reducir fricciones regulatorias.

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Un mensaje de Tenpo

El propósito como motor: Tenpo y la inclusión financiera

• En enero de 2026 Tenpo obtuvo la licencia bancaria por parte de la Comisión para el Mercado Financiero (CMF). Este hito consolidó una ruta iniciada en 2020 con una meta fundacional clara: acelerar la inclusión digital y financiera en Chile. Para la compañía, este propósito siempre ha estado en el centro de su forma de hacer las cosas. Desde el inicio, la democratización financiera se ha reflejado en productos y servicios diseñados para integrar a más personas al sistema.

• El foco operativo de esta visión ha sido abrir el acceso al crédito formal. Según el Índice de Inclusión Financiera 2025 de Credicorp, más del 90% de los adultos tiene una cuenta o tarjeta de débito. Sin embargo, este avance no se refleja de la misma manera en el acceso al crédito: solo el 27% tiene tarjeta de crédito.

Para combatir esta exclusión, Tenpo lanzó en 2024 la Tarjeta Control, un producto que permite a las personas construir o reconstruir su historial crediticio de forma gradual y segura. Su funcionamiento es simple: el cupo de la tarjeta se define a partir de una garantía, lo que permite comenzar a generar comportamiento financiero real, con mayor control y sin fricción, y avanzar progresivamente hacia nuevas oportunidades dentro del sistema financiero.

• Esta experiencia también será la base de la siguiente etapa de Tenpo. Con el inicio de sus operaciones como banco, la compañía ampliará su oferta de productos y servicios, profundizando su compromiso con la “financracia” y con el objetivo de entregar soluciones financieras accesibles a personas no bancarizadas y subbancarizadas en Chile.

GRÁFICO DE LA SEMANA: UN MEDALLERO DE LUJO

El medallero que cambia la película y nos debería dar orgullo. Chile terminó cuarto en los Odesur de Santa Fe, con 175 medallas: 49 oros, 58 platas y 68 bronces. Brasil ganó cómodo, seguido por Argentina y Colombia. Hasta ahí, nada demasiado sorprendente.

• Pero hagamos una pequeña trampa estadística: ajustemos por población. Y ahí Chile salta del cuarto al segundo lugar de Sudamérica, con 8,77 medallas por cada millón de habitantes. Solo nos gana Uruguay, que juega en otra liga: casi 16 por millón.

Y faltó una para la foto perfecta: Chile cerró con 49 oros, apenas uno menos que el récord histórico de 50 de Santiago 1986. Cuarto en la tabla oficial; segundo si corregimos por tamaño. No está nada mal.

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LA SEMANA EN REDES

El bono de fin de negociación no lo paga solo la minera: Hacienda también pone una parte. Con una carga marginal cercana al 46%, por cada US$ 10 millones adicionales que una gran minera desembolsa y descuenta de su base gravable, el fisco podría dejar de recaudar del orden de US$ 4,6 millones.

El análisis es de @RodrigoWagnerB, economista de Harvard y exsubsecretario de Hacienda, y lo subió a sus redes. Apunta al costo de las huelgas mineras en medio de las negociaciones de Escondida y Los Pelambres. Estas podrían terminar en huelgas en los próximos días. La última oferta de Escondida / BHP es de $23 millones por trabajador.

• En las negociaciones colectivas de las grandes mineras hay un socio que no se sienta a la mesa: Teatinos 120. Cuando Escondida paga un bono de término de conflicto, parte de esa cuenta termina indirectamente en el fisco.

• La matemática gruesa: para una minera altamente rentable, Wagner estima una carga marginal cercana al 46%, sumando royalty e impuestos. Si Escondida desembolsa US$10 millones adicionales y ese gasto reduce su base gravable, Hacienda podría recaudar unos US$ 4,6 millones menos.

• O sea, simplificando mucho, de cada US$ 10 millones de bono, la minera soportaría unos US$ 5,4 millones y el Estado dejaría de recibir otros US$ 4,6 millones. No es que Hacienda escriba el cheque: lo hace vía menor recaudación.

Y la cifra empieza a ponerse interesante cuando se piensa en las 10 grandes mineras de cobre del país (GMP10). No basta multiplicar por diez –cada una enfrenta tasas y utilidades diferentes–, pero como referencia, US$ 100 millones en mayores costos laborales deducibles, bajo una carga marginal de 46%, podrían traducirse en hasta US$ 46 millones menos para las arcas fiscales. Wagner estima que el subsidio al bono de término de conflicto en GMP10 es casi tan grande como el subsidio I+D (en %).

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SIN TACOS NI CORBATAS

– A Milei se le abre un frente donde más le duele: Wall Street advierte sobre riesgo de recesión. Justo cuando la relación entre Chile y Argentina viene acumulando ruido por el estrecho de Magallanes, desde Wall Street llega una señal poco amable para Javier Milei: JP Morgan cree que Argentina entró nuevamente en recesión técnica. El banco proyecta que el PIB caerá cerca de 1% trimestral en el tercer trimestre, después de haberse contraído 0,6% en el segundo.

• El frenazo fue bastante más violento de lo esperado. La actividad se desplomó 2,9% mensual en julio –el peor registro desde el confinamiento de 2020– y quedó 4,5% debajo del máximo de marzo. JP Morgan recortó a la mitad su proyección de crecimiento para 2026: ahora espera apenas 1,5% versus el 3% que proyecta el Gobierno de Milei.

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– ¿Un Pix a la chilena? Fintech ponen presión al negocio de las tarjetas. La industria se puso de acuerdo en seis principios para que Chile tenga un sistema de pagos instantáneos capaz de competir en serio con las tarjetas. FinteChile lo bautizó SPI y la ambición es simple: que transferir plata para pagar un café sea tan fácil como acercar la tarjeta al POS.

• La gracia es que buena parte de la carretera ya existe. Según el Banco Central, Chile tiene transferencias interoperables 24/7, pero apenas 10% termina pagando compras en comercios. El Central prepara cambios regulatorios para este semestre y las fintech ya marcaron la cancha.

• La receta tiene bastante de Pix brasileño: pagar usando RUT, teléfono o correo; confirmación definitiva en segundos; y que dé exactamente lo mismo si estás en un banco, una fintech o una billetera. Todo conectado, desde el primer día y bajo las mismas reglas.

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Un mensaje de la UDP

Un 56% de los chilenos valora el aporte de los migrantes en el ámbito laboral

La encuesta Migración y Democracia UDP 2026, realizada por Democracia UDP junto a Feedback, revela que existe una alta preocupación frente al fenómeno migratorio. Sin embargo, esto no se traduce en un rechazo absoluto, sino que se reconoce su aporte y existe una mayor disposición a integrar a quienes nacieron o crecieron en Chile

• “Solo el 6 % de los encuestados considera que Chile debería cerrar por completo sus fronteras a la migración. Lo que se le pide al Estado es una mayor capacidad de controlar, de liderar y de ordenar este fenómeno, y se le da una gran importancia en el ámbito económico. Se asume que la agricultura prácticamente no podría desarrollarse en nuestro país sin su aporte y se valora muchísimo (53%) su contribución en la gastronomía”, afirma Patricio Fernández, director de Democracia UDP.

• La encuesta refleja que, si bien el contacto con personas migrantes forma parte de la vida cotidiana, un 87% nunca o con poca frecuencia observa actividades organizadas conjuntamente, lo que revela que existe interacción, pero no integración. Además, el 75% observa que en Chile se discrimina por país de origen y profesión y un 64% considera que las personas de piel oscura reciben peor trato que las de piel más clara.

• Visite la encuesta completa aquí.

AGENDA DE LA SEMANA

– La semana en que los datos se cruzan con el Presupuesto. Hacienda presenta el Presupuesto 2027 justo cuando vuelve la gran pregunta que ronda al mercado: ¿la economía chilena está finalmente rebotando o sigue pegada al piso? Esta semana tendremos varias respuestas.

• El jueves es el día D. A las 8:30 hrs., el Banco Central publica el Imacec de agosto, después del fuerte tropiezo de julio. El mercado espera un rebote, pero la clave será su magnitud y, sobre todo, qué pasa con la actividad no minera. Un número débil complicaría el relato de recuperación justo cuando Hacienda tiene que defender sus supuestos de crecimiento e ingresos.

• 24 horas antes después viene la radiografía completa. El INE publica producción industrial, comercio y ventas de servicios de agosto. También salen permisos de edificación, un dato a mirar cuando parte de la apuesta oficial por reactivar la economía pasa por vivienda, construcción e inversión.

• Pero quizás el número más político será el empleo. También el miércoles, a las 9:00, se conoce el trimestre junio-agosto. Ojo con desempleo, creación de puestos de trabajo y empleo formal. El martes, Elías Albagli, jefe de Política Monetaria del Banco Central, anticipará el debate en el CEP: “¿Por qué cuesta crear empleo en Chile? Costos laborales, automatización y persistencia del desempleo”.

El Banco Central estará particularmente activo. Kevin Cowan habla el martes ante inversionistas; Luis Felipe Céspedes estará en Nueva York discutiendo shocks de oferta y aranceles; Alberto Naudon en Miami hablando de stablecoins y dinero digital; y el miércoles Rosanna Costa abre el CBC Summit 2026.

RECOMENDACIÓN DE LA SEMANA: INTELIGENCIA ESTRATÉGICA

La comedia romántica del fin del mundo. Francisco de Lara vuelve a poner el dedo donde duele: esta vez, en la súbita conversión ética de los grandes protagonistas de la inteligencia artificial (IA).

• En Otra película sobre el fin del mundo, que publicó en El Mostrador, parte de las recientes advertencias de figuras de OpenAI, Anthropic y otras compañías sobre el riesgo existencial de la IA para plantear una pregunta bastante más incómoda: ¿están realmente asustados o estamos frente a otro capítulo de la sociedad del espectáculo? De Lara recuerda que las declaraciones dramáticas cuestan poco cuando no vienen acompañadas de compromisos, plazos ni frenos concretos.

La columna tiene humor, filosofía y bastante ironía. Su tesis puede resumirse así: para saber cuánto le preocupa algo a alguien, no hay que mirar lo que dice, sino aquello a lo que está dispuesto a renunciar. Y, hasta ahora, nadie parece dispuesto a bajarse de la carrera por la superinteligencia. Quizás, dice De Lara, no estamos viendo una película apocalíptica sino una comedia romántica: después del drama, todos vuelven a lo de siempre.

• Vale la pena leerla, sobre todo ahora que Silicon Valley parece haber descubierto simultáneamente los peligros de aquello en lo que lleva años compitiendo por construir.

Hasta aquí llegamos esta semana. Antes de cerrar, recuerda que si tienes algún comentario o información para compartir con nosotros, escríbeme a ivan@elmostrador.cl o en mis redes.